华创证券-东方盛虹-000301-2018年报点评：业绩符合预期，炼化巨头扬帆起航-190403

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        事项：
        公司发布2018  年年报：营业收入184.40  亿元，同比增长13.13%；归母净利润8.47  亿元，同比下滑40.75%；EPS  为0.26  元，拟向全体股东每10  股派发现金红利1.00  元（含税）。四季度单季度营业收入50.42  亿元，同比增长19.02%；归母净利润1.96  亿元，同比下滑48.22%。
        评论：
        业绩符合预期，差异化DTY  盈利稳健。2018  年业绩同比下滑主要原因是反向收购计提商誉减值准备5.99  亿元，报告期内国望高科盈利稳健，全年扣非后净利润14.35  亿元，超额完成12.44  亿元的业绩承诺。四季度DTY  常规品种行业均价约1.12  万元/吨（含税，下同），价差维持在3150  元/吨左右；行业景气度下滑，公司产成品及原料产生存货跌价损失905.34  万元。随着恒力炼化、浙江石化等炼化项目逐步投产，PX  出现结构性下跌，产业链利润将向PTA、涤纶长丝转移。公司涤纶长丝定位高端，和普通市面产品相比具有显著的差异化，抗周期风险能力强；其主要产品DTY（2017  年占总营业收入的53%）价格比普通产品市价平均高出达2500  元/吨。此外，公司港虹纤维20  万吨阳离子涤纶已于2018  年底投产，将在2019-2020  年逐步释放。
        收购大炼化项目，加速一体化布局。盛虹炼化一体化项目建设规模为1600  万吨/年炼油、280  万吨/年对二甲苯（PX）、110  万吨/年乙烯，项目总投资约775亿元。盛虹炼化项目已于2018  年12  月中旬开工建设，目前处于建设初期，预计2021  年建成投产。根据公司可研报告，项目投产后年均单位吨原油利润为474.69  元，炼化一体化吨原料加工成本为933  元，税后财务内部收益率为14.01%，税后投资回收期为8.46  年（布伦特原油50  美元/桶的接轨价为基准进行测算）。此外，公司承诺1  年内将启动虹港石化整体注入上市公司。目前虹港石化PTA  产能150  万吨/年，同时规划改扩建240  万吨/年PTA  项目，改扩建项目采用英威达P8  技术，投产后将整体提升港虹石化PTA  竞争力；该项目已于  2018  年  11  月二次环评公示，预计于  2020  年建成投产。随着盛虹炼化、港虹石化收购的推进，公司正逐步实现炼化-PTA-涤纶的一体化布局，产业链整体竞争优势显著提升。
        盈利预测、估值及投资评级。考虑到行业景气下滑，基于谨慎性原则，调整盈利预测，预计公司2019-2021  年归母净利润16.8/19.6/21.7  亿元（原19/20  年预测值为17/22  亿元），对应EPS  0.42/0.49/0.54  元，对应PE15/13/11  倍。考虑到市场估值整体提升，结合行业估值水平，给予公司2019  年18  倍PE，对应目标价7.50  元。公司涤纶长丝差异化竞争优势突出，并在重组时承诺1  年内将PTA  业务注入上市公司，未来炼化项目建成将形成一体化布局，成长空间巨大，上调至“强推”评级。
        风险提示：原油价格大幅波动，炼化项目进展、资产注入不及预期。