东方证券-宋城演艺-300144-优势景区增长持续亮眼，新项目蓄势待发-190402

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        公司发布  2018  年年报及一季度业绩预告，2018  年实现营收  32.11  亿元/+6.2%，归母净利润12.87  亿元/+20.57%，扣非后归母净利润12.80  亿元/+15.62%，一季度预计实现归母净利润3.54-3.87  亿元，同比增10%-20%，年报基本符合市场预期，一季报预告略好于市场预期。
        核心观点
        现场演艺：核心景区表现靓丽，中高速增长继续。18  年公司现场演艺业务实现营收16.74  亿元/+11.6%，核心景区增速亮眼：（1）三亚千古情深耕市场，全年实现营收4.27  亿元/+25.52%，毛利率81.22%/+4.85pct，在三亚整体旅游市场平稳的大背景下维持高速增长，呈现营收及盈利双升态势；（2）丽江千古情全年实现营收2.67  亿元/+17.48%，增速同比回升15.38pct，云南省旅游整治成效显著，散客、终端及电商接力团客成为景区主要增长点；（3）大本营杭州宋城景区实现营收9.36  亿元/+11.13%，凭借设备升级、内容打造叠加营销多样，传统优势景区依旧维持高增速；（4）桂林千古情投入首年即实现营收4265.96  万元，亦为公司营收贡献可观增量。
        互联网演艺：六间房超额完成业绩承诺并带动公司利润率走高。公司2018  年归母净利率同比增4.84pct，主要来源于毛利率提升（+3.24pct）和销售费用率下降（-1.8pct）。分业务端18  年现场/互联网演艺毛利率72.16%/57.73%，同比变动-1.65pct  /+6.61pct，销售费用下降也是主要由于六间房营销政策优化，线上业务推升公司利润率水平。18  年全年六间房实现净利润4.08  亿元/+43.16%，超过此前业绩承诺3.57  亿元。
        公司储备项目后续逐步落地，有望开启新一轮拓张周期。前期公司轻资产项目经营业绩亮眼，宁乡炭河里持续超市场预期，目前明月千古情项目于18  年底开园，黄帝千古情项目预计将于2020  年3  月投入运营；重资产项目也稳步推进中，后续依然是公司成长重心，桂林已落地，张家界、上海、西安、西塘、听音湖及澳洲项目将于未来三年陆续落地，有望打开公司新一轮的演艺复制扩张之路，带来持续稳定增长动能。
        财务预测与投资建议
        基于六间房四月出表假设，考虑张家界、上海、西安、西塘项目及听音湖的陆续开放，我们调整19-21  年EPS  为1.01/1.09/1.33  元（调整前为19-20  年EPS  0.99/1.13  元），给予19  年主营业务33  倍PE，目标价为30.03  元，维持买入评级。
        风险提示
        新项目落地不及预期，六间房重组推进不及预期，大型自然灾害。