山西证券-苏宁易购-002024-新业态区域布局深拓，平台引流实现规模化增长-190402

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　　事件描述
　　公司于3月30日发布2018年年报，公司实现营业收入2,449.57亿元，同比增长30.35%，归属于上市公司股东的净利润133.28亿元，同比增长216.38%。
　　事件点评
　　加速拓展城市社区苏宁小店，持续推进三四级市场零售云建设。公司构建的全场景智慧零售生态系统实现了从线上到线下，从城市到乡镇的全覆盖，截止2018年末公司拥有自营门店8881家，苏宁易购零售云加盟店2071家，苏宁易购广场16个，迪亚天天便利店加盟店112家，店面形态涵盖家电3C、母婴、超市、便利店等。2018年公司在推进家电3C家居生活专业店的同时，加快拓展城市社区市场的苏宁小店，同时通过自营与加盟的方式推进三四级市场苏宁易购直营店和苏宁易购零售云加盟店的开设。作为公司运营管理最成熟的店面类型，家电3C家居生活专业店年内持续进行门店业态的升级，注重商品结构优化及丰富，2018年公司推进其与商超业态的合作，通过入驻大润发、欧尚、卜蜂莲花超市，开设超市门店478家；而苏宁小店作为公司线下场景中最贴近用户的一环，依托苏宁大生态，定位于满足用户多品类、强时效、全服务的消费需求，成为公司本地化生活服务平台；苏宁易购直营店及零售云加盟店为公司提升低线市场竞争力作出重要贡献，公司通过自营与加盟的方式快速抢占农村市场，结合市场需求推进店面的调整升级，通过物业置换、直营转加盟等方式提升店面经营质量。
　　线上注重精细化运营，聚焦会员服务权益提升。公司在加强基础运营的同时，线上通过商品品类丰富、营销工具的创新迭代、产业协同等一系列举措，带来了客户体验的持续攀升，实现线上业务规模快速发展，市场份额稳步提升。线上注重精细化运营管理，通过加强关联推荐实现精准营销，有效提升用户复购率，服务方面拓展专属客服、免运费等有较高吸引力的服务权益，带来付费会员的快速增长；同时注重社群营销，在社区内大力推广苏宁拼购及推客。2018年公司实现线上平台商品交易规模为2083.54亿元（含税），同比增长64.45%，其中自营商品销售规模1497.92亿元（含税），开放平台商品交易规模585.62亿元（含税）。截至12月31日公司零售体系注册会员数量4.07亿，2018年12月苏宁易购移动端月活用户数同比增长43.25%，移动端订单数量占线上整体比例达到94.91%。
　　加大物流基础设施建设，提升供应链运营效率。2018年公司加快物流基地建设，并持续推进物流自动化、智能化作业，提升物流仓储服务能力。截至2018年12月公司已在41个城市投入运营50个物流基地，在15个城市有18个物流基地在建、扩建。同时公司致力于构建即时物流服务体系，在中心仓、前置仓、门店仓全方位的仓储体系的联合下，匹配即时自提、1小时达、半日达、次日达等服务产品，满足用户不同时效需求。在物流基础设施建设的坚实基础上，公司深度推进智能供应链的建设，全面提升供应链运行效率。一方面，公司通过数据产品的开放与迭代，不断创新厂商合作模式，提升平台服务能力；另一方面，公司通过对数据的分析和把握，进一步降低无货率、降低库存、提高周转，打造高效率的供应链运营体系。
　　海内外销售规模持续扩张，毛利率费用率均小幅提升。2018年公司整体商品销售规模（含税，涵盖中国大陆、香港及日本市场，包括线上线下自营及开放平台，以及提供物流、金融、售后等服务）为3,367.57亿元，同比增长38.39%，其中中国大陆地区实现商品销售规模同比增长38.04%。分区域看，华北地区家电3C家居生活专业店销售收入（+11.56%）及坪效（14.89%）同比提升最快，而东北地区苏宁易购直营店销售收入（+25.18%）和坪效（+22.86%）增速最快。2018年公司综合毛利率15.24%，主营业务毛利率13.93%，公司有效实施商品价格管控提高日销毛利，通过推进商品结构调整，持续优化商品供应链来改善毛利水平；同时开放平台、物流、金融业务方面的增值服务收入增加有助于毛利提升，整体看公司综合毛利率较同期增加0.91pct。期间费用方面，公司总费用率为14.42%，较去年同期增加0.47pct。运营费用方面，由于公司加强了在开发、IT、新品类运营等方面的人员储备，以及第三期员工持股计划计提管理费用摊销影响，人员费用率（+0.54pct）有所上升，且为了拉动销售广告，促销投入加大(+0.28pct)；但公司在规模扩张的同时，租金、装修、水电、折旧等固定费用率（-0.71pct）有所下降；由于供应链融资、消费金融业务发展带来公司银行借款规模的增加，以及年内发行公司债计提利息，导致财务费用率（+0.34pct）同比增长。
　　投资建议
　　公司持续围绕场景互联网、智能供应链，坚定推进实施智慧零售战略，通过推进商品结构调整和优化商品供应链改善毛利率水平。我们看好公司通过丰富商品品类、优化供应链来提升内生运作效率，以及全渠道布局尤其是对低线市场和社区市场布局的延展能力，预计2019-2021年EPS分别为1.12/0.39/0.42元，对应公司4月2日收盘价13.35元，2019-2021年PE分别为11.92X/33.93X/31.85X，维持“买入”评级。
　　存在风险
　　宏观经济增速放缓；市场竞争激烈；新业态培育期持续亏损的风险。