中信证券-信说策略：共同富裕的债市实践-210906

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核心观点预计符合“共同富裕”精神的债券品种将迎来进一步扩容，而传统的城投和地产债难有增量。

未来的信用债结构会出现较多变化，具体反映在行业、区域上，投资机构需要提前应对。

▍信用观察：共同富裕的债市实践。

“共同富裕”在重要文件或讲话中出现的频次越来越高，对应的创新债券品种也比较多，包括扶贫债、乡村振兴债等。

“共同富裕”创新品种的重要意义在于为符合条件的主体提供了额外的融资和补流渠道，这在“投行端”受限的大背景下尤为珍贵。

主体在信用分化的过程中，扩张、维持还是收缩，一定程度上也取决于是否符合国家战略，这点值得重视，预计也是未来信用债市场结构变化的主线。

除了上述具备“共同富裕”精神的债券品种之外，绿色债券、可持续发展挂钩债券等其实都可以统一视作“引导型债券”，通过供给端的结构性改革，逐步修正信用债的市场特征，使其更符合国家战略，这也可以和地产债、城投债的规模受限结合起来理解。

▍2021年8月关键词：共同富裕、政策略缓、理财监管。

7月30日政治局会议后，8月城投、地产政策略有趋缓迹象，城投流贷监管文件出现补丁，第二次集中供地普遍“降地价”，不过我们认为这只是结构性紧信用过程中的适度纠偏，不改变这两个部门长期受约束的趋势。

证券时报报道，8月24日监管对国有六大行及其理财子公司进行指导，引发债券市场不小震荡，尤其是银行资本债受冲击明显。

类比6月现金理财新规落地的影响，我们认为此次调整幅度已经到位，成交收益率也开始企稳，但未来仍需提防潜在风险，资本债利差脉冲式上升仍可能发生。

房地产企业方面，恒大的舆情依然不停，我们认为保障实体的优先级比保障债权人更高，而信用债处于无抵押、无质押状态，实质上是比较劣后的。

▍一级市场延续净融资，信用债收益率曲线陡峭化。

2021年8月，信用债总发行规模为12409亿元，总偿还规模为9240亿元，录得3169亿元的净融资，延续良好的融资状态。

二级市场方面，1/3/5年国开债收益率分别变动+15bps、+3bps和-0.4bp，曲线走平。

与此同时，信用债收益率则是呈现陡峭化走势，中长端收益率上行，短融AA则逆势下行10bps。

▍城投债：一级降温，二级火热。

2021年8月新发城投债规模4410亿元，到期规模3529亿元，实现881亿元的净融资，较7月继续回落。

从估值收益率来看，城投债跟随基准利率，YTM整体下行，且3年期和5年期的表现整体强于产业债，尤其是下沉策略，收效显著。

▍地产债：融资乏力。

民企地产债、美元债、信托融资普遍净偿还。

对权益销售规模排名前50的房企进行跟踪统计，剔除没有存量债券的房企之后，2021年8月末房企主体利差两极分化明显，低的更低，高的更高。

近期地产债市场风险趋紧，高收益地产债表现不佳。

▍风险因素：资金供应收紧；违约风险超预期。