安信证券-涪陵电力-600452-业绩大增54%，配电网节能与售电业务双轮驱动-190331

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        ■事件：根据公司披露的年报，2018  年实现营业收入24.48  亿元，同比增长18.8%；归母净利润3.49  亿元，同比增长54.0%；EPS  为1.56  元，同比增长54.5%。业绩符合预期。
        ■售电量增加及节能项目竣工增厚业绩。根据公告，公司2018  年的售电量为28.19  亿千瓦时，同比增长15.08%，其中直售部分用电量同比增长16.41%，大工业类别用电贡献值最大，其余各类别用电增幅均较高；趸售部分同比增长  1.66%，与同期基本持平。完成售电收入15.65亿元（含税），同比增长10.46%。售电量的增长得益于全社会用电量的高速增长。公司2018  年节能服务收入为10.70  亿元，同比增长34.88%，且节能服务的毛利率为32.76%，该部分收入的确认极大影响了公司的营业利润。公司本年度投资收益为0.35  亿元，同比增加153.62%，主要是参股公司新嘉南公司  2018  年实现净利润增加，引起公司投资收益增加。此外，公司本年度纳入涪陵区危房集中、基础设施落后等地段的旧城区改造的办公楼完成拆迁工作，收到拆迁补偿款，引起资产处置收益增加0.26  亿元。
        ■加快电网建设步伐，深耕配电网节能：根据公告，公司2018  年完成李渡、江东、江南片区的网格化规划；完成2  个变电站综合自动化系统改造，3  条线路和1  个开关柜改造升级；大力解决触电隐患、设备消缺等电网安全问题，完成农配网改造项目60  多个，治理“低电压”台区200  多个。公司继续推进节能项目建设，本年度山东、湖北、福建、河南、辽宁等多个配电网节能改造项目竣工，合计增加固定资产15.43  亿元。各节能项目的运营为公司带来节能服务收入的迅速增加。2017  年12  月签订的河南二期项目合同也开始建设，预计分享收益约7.73  亿元。2018  年公司新签订宁夏电网、浙江二期及新疆二期3  个项目合同，预期分享收益共约14.5  亿元。目前公司配电网节能业务主要涉及浙江、河南、湖北、湖南、江西、新疆、宁夏、陕西、辽宁等地区。2019  年度，公司资本性项目投资计划  17.44  亿元，其中配电网节能业务  15.13  亿元；计划实现营业收入  27.13  亿元，其中节能业务13.07  亿元，占比48.2%，计划比2018  年占比增加4.5%，未来公司将进一步提高节能业务权重。
        ■投资建议：增持-A  投资评级，6  个月目标价27  元。我们预计公司2019  年-2021  年的收入增速分别为15%、12%、15%，净利润分别为4.05  亿元、5.11  亿元和6.11  亿元，对应市盈率分别为13.3  倍、10.5倍和8.8  倍。
        ■风险提示：项目推进进度不及预期。