平安证券-广汽集团-601238-自主表现略不及预期、日系强势向上-190401

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        投资要点
        事项：
        广汽集团披露年报：2018年实现收入723.8亿元，同比增长1.1%；归母净利润109.0亿元，同比增长1.1%；扣非净利润98.0亿，同比减少4.7%，每股收益1.07元，每股净资产7.46元。拟每10股派发现金股利2.80元（含税）。
        平安观点：
        广丰广本实现快速增长，传祺表现略不及预期。公司2018  年实现收入723.8  亿元（+1.1%），4Q  收入188.7  亿元（-5.4%），2018  年广本销量74.1  万辆（+5.2%），广丰58  万辆（+31.1%），传祺53.5  万辆（+5.2%），皆优于行业表现。2018  全年毛利率18.6%，同比降低4.4  个百分点，主要是由于传祺品牌终端加大优惠幅度导致，其中4Q  自主净利润为-2.9  亿（净利润-投资收益口径，同期为3.5  亿），广丰、广本等合资品牌表现较好，2018  年广本权益净利润34.6  亿（+17.2%），广丰32.5  亿（+31.7%），广菲克亏损程度控制较好，广三菱继续实现盈利同比增长；公司年末存货67.3  亿，环比略有减少，账上现金较多，资产负债表较为健康。
        研发费用支出大幅增加，期待厚积薄发。2018  年期间费用率13.7%，同比提高0.3  个百分点。其中销售费用率同比略减少，广告费用同比大幅提升至31.4  亿，管理费用率提高，主要是针对新能源车型、核心零部件等加大研发力度，研发费用同比+66.7%至8.3  亿（资本化比例为83%基本持平），财务费用相比同期大幅减少，主要是利息收入增加，平均借款利率下降导致，预计公司研发费用仍将继续增长应对电动化智能化趋势。
        传祺品牌有望随行业复苏，丰田本田强势向上。随GS5  销量爬坡，其将与GS4  形成差异化销售，两车合计月销有望达2  万辆左右，同时传祺GS4也将在2019  年进行换代，助其稳定市场份额。广丰产品型谱有望在未来2  年补全紧凑型SUV  和MPV  车型，提升在华份额，新产能将于2019  年底投放，设计产能将至70  万，而本田已从机油门事件恢复，新雅阁将给2019  年利润形成支撑，2019  年预计上市的广本CRV  车型将进一步拉动广本利润。
        盈利预测与投资建议：公司自主品牌虽然处于转型期，但本轮日系复苏周期也许超出市场预期，丰田份额提升+本田产品型谱丰富有望提振公司利润。由于自主品牌业绩不及预期，调整业绩预测，预计2019-2021  年EPS  分别为1.09、1.32、1.33  元（原有2019-2020  年预测为1.21、1.46  元），维持“推荐”评级。
        风险提示：1）行业增速进一步下滑,竞争格局进一步恶化，价格战扰乱车企盈利能力，导致净利润增速受到负面影响；2）传祺品牌由于行业竞争格局恶化和车型老化，盈利能力受到显著影响，拖累整体业绩表现；3）弱行业格局下广三菱品牌效应尚弱，容易受到行业不景气度的冲击，抗风险能力较差。