安信证券-许继电气-000400-直流业务将再现高增长，三型两网建设带来发展新机遇-190330

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        ■事件：近日公司发布2018  年报，报告期内公司实现营收82.17  亿元，归母净利2.0  亿元，每股EPS  为0.20  元。同时，公告2018  年度分红计划，拟10股派发现金红利0.48  元（含税）。
        公司2018  年经营情况符合预期，营收及利润下滑主要是由于：1）直流业务订单减少，营收下滑67%，毛利率下滑5.08Pcts；2）受18  年前3  季度电网投资下滑影响，变配电业务整体收入下滑14.8%，子公司珠江许继和许继变压器2018  年营收分别下滑33%和4.5%。
        ■多条线路开建，直流业务反转在即。2018  年9  月，国家能源局集中批复14条特高压线路意在拉基建稳增长，总投资规模在2000  亿以上。从节奏上来看，19/20  年将是设备厂交付高峰。公司掌握±1100kV  及以下电压等级的直流输电换流阀核心技术，已形成集换流、控保和直流场一体的直流输电设备成套能力。2019  年2  月，青海-河南±800kV、陕北-湖北±800k  两条特直线路招标中，公司中标换流阀7.34  亿元、直流控保系统1.93  亿元，中标份额分别为24%和49%。加上昆柳龙、张北及拉合尔等31  亿在手特高压订单以及2019  年内其余3  条长直流线路有望核准招标，公司19/20  年直流输电系统业务有望恢复高增长并大幅贡献业绩。
        ■智能电网建设提速，智能变配电业务稳定增长。2013-2017  年间我国110KV以下电网工程投资CAGR  达11.5-%，占比也从51.5%上升到57.4%，平均每年提升1.48Pcts。许继电气在智能变电站领域技术水平领先，拥有100  多项专利技术和400  余座智能变电站建设经验，国内市占率达25%。2018  年，公司成功突破第三代智能变电站关键核心技术，第三代智能变电站运检管理系统取得国网订单。在智能配电领域，公司国内市场占有率30%以上。2018  年，公司成功研制新一代配电自动化主站系统，智能配电终端、信息化二次安防类产品在国网集招中实现零的突破。未来，城网自动化、增量配网、微电网等将共同拉动配电网投资，公司智能变配电业务将充分受益保持稳定增长。
        ■网外市场陆续取得突破。在国内市场，2018  年公司自主研发的35kV  充气开关柜、35kV  地铁大分区光纤纵差保护等产品成功中标杭州地铁;  与郑州轨道交通公司合作开发的双向变流器被列为河南省重大科技专项。在国际市场，公司以配用电业务为突破口，加快推动本土化经营。2018  年，公司电表业务在泰国、孟加拉、俄罗斯实现首次突破，变电站业务新签乌干达变电站、老挝变电站等项目。
        ■焦泛在电力物联网，全力支撑国网公司“三型两网”建设。2019  年国网工作会议正式提出建设枢纽型、平台型、共享型企业，在坚强智能电网基础上建设泛在电力物联网。从推进节奏来看，泛在电力物联网全面建设即将展开，未来几年电网智能化投资金额与占比有望同时快速提升。公司作为国内领先的电网信息与智能化综合解决方案服务提供商，未来有望充分受益泛在电力物联网感知层建设以及应用场景的落地展开。
        ■投资建议：维持买入-A  的投资评级，6  个月目标价为15.00  元。我们预计公司2019-2021  年的归母净利分别为6.0、9.6、10.9  亿元，EPS  分别为0.59、0.95、1.08  元。电网基建提速及泛在电力物联网加快推进，公司有望迎来招投标与交付大年。维持买入-A  的投资评级，6  个月目标价为15.00  元，目标对应2019  年动态估值25x。
        ■风险提示：1）项目核准时间延后或行业竞争加剧；2）大宗原材料价格大幅上涨；3）订单中标率低于预期或订单交付不及时。