东兴证券-葛洲坝-600068-净利率连续5年提升抵达2002年以来最高，现金流大幅改善回正-190403

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        投资要点：
        事件：公司发布2018  年年度报告，全年实现营收1006.26  亿，同减5.79%，实现归母净利润46.58  亿，同减0.55%，实现扣非归母40.12，同增2.45%；
        水电龙头纵横布局打造多元化业务结构，海外业务量位居前列。公司以水电起家，承建了葛洲坝、三峡大坝等国内外一大批世界级水电设施，纵向延伸水泥建材、地产开发、收费公路和水务公司运营等业务，横向拓展水电、公路、房建、铁路、市政等细分市场，多元化业务结构日趋完善，位列中国建筑企业500  强第10  名、海外新签合同额/营业额的第4  位/9  位。
        业绩阶段性回落，订单保持稳健，多元化布局/基建回暖/一带一路推进/中美关系缓和/基数相对低等多因素有望推动营收重回双位数增长通道。公司2006-2016  十年间收入增长近11  倍，CAGR  高达27%，2017/2018  收入增速回落至6.54%/-5.79%。全年整体/海外新签合同额为2231  亿/761亿，分别同减1%/6%，稍有回落但维持相同体量，未来有望受益高潜力市场多元化布局、基建投资回暖和一带一路推进而改善，推动业绩增速重回双位数通道；分业务看，全年工程收入545  亿，同减4.3%，系部分项目受国际因素影响未能按期实施所致，毛利率13.62%同增1.3pp；环保收入194  亿，同减27.2%，系中美贸易摩擦和再生资源市场波动所致，毛利率1.48%同增0.5pp；水泥收入89  亿，同增33%，毛利率43.07%同增10.6pp；地产收入74  亿，同增19.1%，毛利率23.34%同减4.4pp；高速公路和水利发电收入分别达到19  亿/15  亿，毛利率分别高达62.05%和41.85%；
        净利率连续第5  年提升，系2002  年以来最高水平，现金流大幅改善回正。报告期内毛利率16.33%，显著提升3.3pp，其中工程/环保/水泥三大主业毛利率分别提升1.3pp/0.5pp/10.6pp（水泥销售价上升），高毛利的公路和水务运营业务均快速成长；销售/管理/财务费率为1.29%/7.64%/2.47%，分别同增0.3pp/1.8pp（系研发费、薪酬和折旧摊销增加）/0.5pp，期间费率10.16%同增2.1pp；减值5.6  亿增长9.9  倍，占净利润比例提升8.4pp至9.32%；投资收益11.41  亿同减16%；公允价值变动净收益同比增加4.18亿，系非上市权益工具投资确认为其他非流动金融资产所致，占净利润比例达7%；税率23.04%同增1.2pp；整体来看，净利率  5.92%同增0.5pp；经营现金流12.78  亿，同比增加21.02  亿，主要系本期加强回款所致；期末资产负债率74.76%，同增2.1pp；
        盈利预测与投资评级：预计公司2019  年-2021  年实现营业收入分别为1118.44  亿元、1256.68  亿、1418.88  亿元；归母净利润分别为52.95  亿元、60.53  亿元和69.35  亿元；EPS  分别为1.15  元、1.31  元和1.51  元，对应PE  分别为6.4X、5.6X  和4.9X。首次覆盖，给予  “推荐”评级。
        风险提示：1、基建投资不及预期；2、汇率波动风险；3、材料价格风险。