华泰证券-金风科技-002202-业绩符合预期，行业向上趋势确定-190402

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        业绩符合预期，2019年制造端毛利率底部加速穿越  
        公司发布2018年报，业绩符合预期。我们看好公司市占率持续提升，风机出货或超预期，毛利率加速穿越谷底。我们预计公司19~21年EPS分别为0.91/1.11/1.34元，目标价16.38~18.2元，维持"买入"评级。
        风机销量稳步增长，毛利率下滑略超预期  
        2018年公司实现营收287.3亿元（同比+14.3%），归母净利润32.2亿元（同比+5.3%）。风机制造端实现营收210.16亿元(同比+12.3%)，毛利率下滑6.35pct至19.19%。2018年公司对外销售风机总容量5.86GW（同比+15.3%），其中2MW机型销售容量达到4.36GW（同比+43.8%）。招标价格企稳回升，2.0MW机组2018年12月投标均价为3327元/kW，较9月份价格上升5%。18年毛利率25.96%（-4.28pct），降幅略超预期。  
        龙头格局稳固，在手订单充足  
        金风科技国内陆上、海上新增装机规模6.7GW，占国内总装机量的31.9%，连续八年排名第一。公司在手订单饱满，根据公司统计，2018年国内风电设备公开招标容量达33.5GW，同比增长23.1%；截至2018年底，公司累计在手外部订单达到18.5GW，其中已签订合同12.9GW，同比增加37.4%。"两海战略"初现成效，公司海上风电在手订单容量为741.8MW，国际外部订单656.6MW。行业持续抢装对风机价格起支撑作用，我们认为2019年行业或将真正迎来落后整机产能的出清。
        电站业务装机与利用小时数双升，利润贡献比重仍将继续加大  
        截至报告期末，公司并网的自营风电场权益装机容量4.72GW，在建的风电场权益装机容量1.54GW;  实现发电收入39.15亿元，同比上升20.3%。风电场毛利率64.17%，同比下滑1.74pct，主要系市场化交易电量比例提升。截至2018年底国内已核准未开工的权益容量为2.01GW，我们预计未来两年公司年均新增权益并网容量将超过1GW。
        加强费用率管控，对冲风机毛利率下滑  
        销售费用率5.8%，下降1.8pct;  经营性资产周转速度有所提高，公司偿债能力指标处于健康水平。公司加强费用标准管理、人效管理、质量成本管理等，提升投入产出比，切实提升发电小时数，为用户创造价值。同时坏账损失减少、投资收益增加，也将在一定程度上对冲风机毛利率的下滑。  
        龙头格局稳固，市占率仍将快速提升，维持买入评级  
        考虑到风机价格战对毛利率的影响，我们下调2019-2020年归母净利分别为37.48和45.65亿元（前值为50.52元和59.71元）。市占率稳步提升，我们认为毛利率或将加速穿越谷底。参考可比公司19年平均PE17.78倍，我们给予公司2018年18-20x目标PE，目标价调整为16.38-18.2元，维持"买入"评级。
        风险提示：新增装机增速低于预期；风机价格竞争激烈，毛利率下降风险