华泰证券-浙江龙盛-600352-年报符合预期，2019有望再上台阶-190402

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        2018年净利同比增66%，业绩符合预期  
        浙江龙盛于4月1日发布2018年年报，公司全年实现营收190.8亿元，同比增26.3%；净利润41.1亿元（扣非净利润37.0亿元），同比增66.2%（扣非后同比增102.6%），业绩符合预期。按32.53亿股的最新股本计算，对应EPS为1.26元。其中Q4实现营收45.1亿元，同比增16.1%；净利润9.33亿元，同比增55.0%。公司拟每10股派2.5元（含税）。我们预计公司2019-2021年EPS分别为1.68/1.90/2.06元，维持"增持"评级。  
        环保压力提升，主产品价格上涨带动业绩大增
        报告期内，伴随苏北及长江流域环保高压，染料及中间体供给端收紧，价格涨幅较大。公司染料/中间体2018年销售均价同比分别上涨24%/44%至4.6/3.4万元/吨，销量同比变化-1.7%/12.9%至24.2/10.7万吨，对应业务营收同比分别增22%/63%至111.0/36.4亿元，带动公司业绩大增。受益于产品价格上行，公司综合毛利率同比上升8.6pct至45.4%，其中染料/中间体业务毛利率同比分别上升8.9/16.8pct至47.8%/63.0%。
        各业务主体多数经营良好，公司期间费用率有所下降  
        子公司方面，鸿盛化工（间苯二酚）实现净利11.4亿元，同比增43%，龙盛染化（分散染料）/科华染化（活性染料）分别实现净利7.9/1.8亿元，同比增178%/64%。海外经营主体中，桦盛有限实现净利14.9亿元，同比增110%，由于南京德司达计提关停整合费用约2.5亿元，德司达控股净利下滑54%至1.71亿元。2018年公司销售/管理/财务费用率为6.5%/9.1%/  2.0%，同比分别下降1.0/0.4/0.2pct。
        响水事故约束供给端，间苯二胺及分散染料价格大幅上行  
        响水爆炸事故后，国务院安委会于3月25日发出紧急通知，要求各地区对化工园区进行安全检查。据七彩云报道，本次全国性的安全大检查已导致染料中间体企业大面积停产，相关企业的复产时间目前仍不确定。截至目前，间苯二胺、间苯二酚及分散染料价格均显著上涨（详见表1）。浙江龙盛具备14万吨分散染料、7万吨间苯二胺（3.5万吨外售）及3万吨间苯二酚产能，一体化优势显著，受益程度较高。假设成本不变，上述产品含税价格每上涨1万元/吨，公司EPS将分别提升0.32/0.08/0.07元。  
        维持"增持"评级  
        基于近期供给端变化及产品价格变化趋势，我们上调19-20年净利润至55/62亿元（原值43/50亿元），预测2021年净利润为67亿元，对应EPS为1.68/1.90/2.06元。基于可比公司估值水平（安诺其市值较小，剔除后19年平均12倍PE），考虑间苯二胺产能稀缺性，给予公司19年13-15倍PE，对应目标价21.84-25.20元（原值10.64-12.64元），维持"增持"评级。
        风险提示：下游需求不达预期风险、环保政策执行力度不达预期风险。