民生证券-晨鸣纸业-000488-2018年年报点评：18年业绩承压，计划剥离融资租赁业务聚焦主业-190401

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        一、事件概述
        3  月29  日，公司发布2018  年年报。报告期内，公司实现营收288.76  亿元，同比下降2.02%；实现归母净利润25.10  亿元，同比下降33.41%；实现基本每股收益0.51  元。利润分配预案为拟向向普通股股东每10  股派发现金红利人民币2.4  元（含税）、向优先股股东模拟折算普通股后每10  股派发现金红利人民币2.4  元（含税）。
        二、分析与判断
        18  年造纸行业景气度下行，公司业绩承压
        2018  年公司营收、归母净利润分别同比下降2%、33%，其中Q4  分别下降29%、97%，去年下半年以来造纸行业景气度下行使公司业绩承压。主要产品中，白卡纸实现收入64.40  亿元，同比下降6.75%；双胶纸实现收入61.56  亿元，同比下降3.35%；铜版纸实现收入46.97  亿元，同比下降14.44%。融资租赁实现收入22.02  亿元，同比增长11.90%。
        期间费用率有所上升，盈利能力承压
        报告期内，公司销售费用率同比下降0.25pct  至4.12%，研发费用率下降0.19pct至3.22%，折旧增加较多使管理费用率上升0.36pct  至3.35%，利息支出增加使财务费用率上升1.13pct  至9.49%，期间费用率整体上升1.06pct  至20.19%。全年来看，终端纸价下跌使整体毛利率同比下降2.64pct  至31.27%，净利率下降3.71pct  至8.88%。
        新增产能投放助力19  年业绩提升
        报告期内，海鸣矿业菱镁矿项目一期已于2018  年1  月份成功投运；寿光美伦51  万吨高档文化纸项目已于2018  年8  月底投产；黄冈晨鸣30  万吨化学木桨项目已于2018  年11  月中旬投产；寿光美伦40  万吨化学木浆项目也进入生产调试阶段。上述产能有望于19  年放量，增厚业绩的同时进一步提升木浆自给率。
        计划剥离融资租赁业务进一步聚焦主业
        2014  年公司于造纸行业底部布局融资租赁，2017  年时该业务实现收入8.75  亿，对主业形成有效补充，但同时融资租赁业务也带来资产负债率及财务费用率明显提升。今年1  月公司公告称将与长城国瑞证券战略合作剥离融资租赁业务。
        公司估值因融资租赁业务受到压制，剥离后公司进一步聚焦主业，估值亦有望得到修复。
        三、投资建议
        19  年产能放量有效增厚业绩同时进一步提升木浆自给率，剥离融资租赁业务亦将使公司专注主业，预计公司2019-2021  年实现基本每股收益0.99  元、1.04  元、1.08元，对应PE  分别为7X、6X  和6X。公司19  年1  倍PB，位于历史估值底部，维持“推荐”评级。
        四、风险提示
        原材料价格大幅波动、终端需求不振、产能投放不及预期。