民生证券-景旺电子-603228-18年业绩符合预期，产能扩张推动业绩增长-190408

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        一、事件概述
        近期，景旺电子发布2018  年年报：营收49.86  亿元，同比增长18.93%；归母净利润8.03  亿元，同比增长21.66%；扣非后归母净利润7.51  亿元，同比增长19.05%；经营活动现金流量净额8.04  亿元，同比增长10.33%；基本EPS  为1.97  元，同比增长21.60%；加权ROE  为21.97%，同比+0.47  个pct；每10  股派现7.50  元，每10股转增6  股。
        二、分析与判断
        业绩符合预期，江西景旺二期产能超预期释放
        1、我们在18Q3  季报点评中预计公司全年收入52.08  亿元，归母净利润8.25  亿元，实际业绩符合我们的预期。RPCB  收入29.86  亿元，同比+21%；FPC  收入15  亿元，同比+14%；MPCB  收入4.25  亿元，同比+25%。PCB  收入合计49.11亿元，同比+19%，毛利率为30.88%，同比-0.73  个pct。
        2、18Q4  实现营收13.44  亿元，同比+21.28%，环比-1.66%，归母净利润为1.74亿元，同比+21.48%，环比-26.77%；综合毛利率为30.05%，同比-3.23  个pct，期间费用率为12.09%，同比-2.67  个pct，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为3.83%/7.14%/1.12%，分别-0.07/-3.32/+0.72  个pct。
        3、业绩增长的主要原因：（1）江西景旺二期3  条产线产能持续爬坡，智能制造水平大幅提升，老厂技术升级改造，效率和良率持续提升，RPCB  和MPCB综合良率在98%以上，FPC  综合良率在96%以上，同比提升3  个pct；（2）产品和客户结构持续优化，盈利能力稳定；（3）成本管控合理，期间费用率下降。
        可转债顺利发行，收购珠海双赢加码软板，成长空间打开
        18  年7  月通过可转债募资9.78  亿元，用于江西景旺二期240  万平方米项目建设。18  年12  月收购珠海双赢，将解决FPC  产能瓶颈，补充完善FPC  产品结构和客户类型。我们认为，江西景旺二期剩余生产线产能的持续爬坡将驱动业绩增长，软板产能的布局将成为公司未来的增长动力。公司持续加大开拓汽车电子、消费电子、5G  应用、工控、OLED  显示等领域客户，引入了法雷奥、安波福、德尔福、三星SDC、宁德时代、安费诺、德普特等，为消化新增产能打下基础。
        股权激励彰显长期发展信心，珠海基地布局夯实长远发展空间
        1、9  月17  日公司授予26  名员工合计300  万股限制性股票，授予价格为28.56元/股，分5  期解锁，解锁比例分别为20%/20%/30%/30%，完全解锁条件为以2017  年净利润为基数，2018-2021  年的净利润增长率分别不低于20%、44%、73%、107%，且个人考评符合要求。
        2、珠海基地“年产高密度印刷电路板300  万㎡、柔性线路板200  万㎡产业化项目”分三期建设，首期投资13.6  亿元，目前已取得环评批复。公司2017  年销售收入占全球份额1%，未来提升空间很大，珠海基地将成为公司未来新的增长点。
        研发投入大，产品结构持续优化，布局5G、多阶HDI  产品
        高密度、小孔径、大容量、轻薄化已成为PCB  的发展趋势，公司研发投入为2.31  亿元，同比提升16.24%，研发了5G  相关的PTFE、LCP  等材料加工技术、多层软板盲孔技术、无线充电及新能源产品制作技术、多层刚挠结合板制作技术、铝基板电镀技术开发、含有盲孔及精细线路的铜基板技术开发。报告期内，公司取得34  项发明专利、32  项实用型专利、1  项著作权专利。公司在“高密度多层柔性板技术”、“高精度指纹识别柔性板技术”、“多阶  HDI  印制板技术”、“嵌埋铜块技术”、“24G/77G  汽车雷达微波板”、“5G  天线产品技术”等已具备量产能力，将有望受益5G  商用趋势。
        三、投资建议
        预计19/20/21  年EPS  分别为2.42/2.95/3.56  元，  对应PE  分别为26.5X/21.8X/18.0X。参考SW  印制电路板行业PE  估值为31.8  倍，考虑到公司位居内资PCB  企业top  2  和业绩增速，维持“推荐”评级。
        四、风险提示：
        1、客户和订单拓展不及预期；2、PCB  行业整体扩产导致产能过剩；3、消费电子竞争激烈导致毛利率下降；4、原材料价格波动。