中泰证券-农林牧渔行业：当前冻肉库存、猪价以及养猪股第二轮行情的思考-190407

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        投资要点
        本篇文章主要回答两个问题：（1）如何看待当前大型生猪屠宰企业超高的冻肉库存，以及三部委联合发文要求加强在加工流通环节开展非洲猪瘟病毒检测？（2）近期生猪养殖股的上涨是否代表了第二轮行情的到来，其反映了市场怎样的内在短逻辑变化？
        当前屠宰冻肉库存超同期，加工流通环节非洲猪瘟检测的要求短期内或将平抑当前价格上涨，但利好猪价长期走势
        国家市场监管总局、农业农村部、工业和信息化部4  月3  日联合发布在加工流通环节开展非洲猪瘟病毒检测的公告，要求即日起，猪肉制品加工企业、生猪产品经营者不得采购没有非洲猪瘟病毒检测结果（报告）及未经检疫或者检疫不合格的生猪产品，确保猪肉制品和经营的生猪产品不含非洲猪瘟病毒，并要求猪肉制品加工企业5  月1  日起开展非洲猪瘟病毒检测。而4  月4  日湖南地区通知：按照湖南省防治重大动物疫病指挥部要求，各地要暂停销售2018  年1  月至2019  年3  月31  日入库的冷冻生猪产品（包括猪肉、猪内脏、猪板油、猪血、猪骨等），严禁未经检验检疫和非洲猪瘟检测不合格产品流入市场。
        在去年四季度至今年春节前，受疫情、价格等多方面因素影响，生猪市场加速出栏、抛售增多，所以当时较大的屠宰企业基本都在收储冻肉，开工率同比增加10%至20%，冻肉储存量急剧增加，以待在2019  年下半年猪肉价格高点时投放市场。由于市场一致看好后市猪肉价格行情，目前行业冻肉库存量已经达到历史新高，基本上市面上所有冻品库都已经肉满为患，甚至原来一些做鸡、鸭冻品的冻库也不例外。
        而日前三部委联合发文强调加工流通环节非洲猪瘟检测，要求猪肉制品加工企业5  月1  日起开展非洲猪瘟病毒检测，这就可能引起屠宰企业提前抛售冻肉库存以规避风险，或将在4  月短期内平抑生猪价格上涨，但是却有利于行业冻肉高库存的长期价格风险出清（冻肉可保质一年，大部分屠宰企业在去年12  月至今年1-2  月大量收储冻肉，以待今年下半年猪肉价格高点售出），利好2019  下半年生猪价格。
        不可否认，本轮周期冻肉库存确实是创了历史新高，但是当前加工流通环节的非洲猪瘟病毒检测要求，却有利于行业冻肉高库存的长期价格风险在短期内出清，利好生猪价格长期上涨趋势的确立，周期反转高度以及持续时间超往轮。
        周期逻辑与成长逻辑并行，生猪养殖股第二轮行情更注重个股出栏量与完全成本的确定性
        一座漂浮在水面上的冰山，我们无法看到冰山的全貌。我们能够看到的冰山越大，那么同时也说明水下我们看不到的冰山部分更大。我们看到的永远只能是冰山的一角。
        战胜非洲猪瘟是一个长期的过程，“价格上涨，产能收缩”依旧是本轮周期生猪养殖股投资的核心要义，但是市场对生猪养殖股的短逻辑已经从过去的“周期逻辑优先”到现在的“周期逻辑与成长逻辑并行”。在当前“周期反转确立已是市场一致预期，主要分歧在于周期反转高度与持续时间”的背景下，目前生猪价格维持在15  元每千克左右震荡下周期的反转高度与持续时间是不确定的，较为确定的是个股公司的出栏量与完全成本水平，市场更倾向于在不确定性中寻求确定性（大周期逻辑下，寻找成长逻辑），即寻找在出栏量与完全成本上超预期的生猪养殖公司。
        而从个股公司出栏量来看，牧原股份在2018  年度财务决算及2019  年财务预算报告和对深交所关注函的回复中，给出了公司2019  年生猪出栏量1300-1500  万头明确的指引预测，以及2019  年一季度生猪营业成本为11.75  元每千克（2018  年四季度为10.47  元每千克，生产成本并未大幅提升，主要涉及防疫成本在2019  年前三季度的费用化），且在2018  年资本开支维持在50.47  亿元高位的情况下，进一步抬升了市场对牧原股份2020  年生猪出栏量的预期。所以市场近期给予了牧原股份在“2019-2020  年生猪出栏量与完全成本确定性”上的估值溢价，而反过来牧原股份所享受的估值溢价又进一步抬升了生猪养殖板块的估值中枢，从而带动了二线龙头股价的上涨（2019  年一季报符合预期的猪企涨幅最大），本质反映的是“市场以牧原为锚，周期逻辑与成长逻辑并行，在不确定性中寻求确定性”。
        所以在目前大部分猪企2019  年一季报预告已披露完成，生猪价格反转依旧在途，且本轮周期反转高度和持续时间、以及个股公司出栏量和完全成本，市场依旧存在较大预期差的情况下，当前依旧是投资生猪养殖股的最佳窗口期。
        风险提示：农业政策落地不达预期；猪价、鸡价走势不达预期。