东兴证券-上海建工-600170-2018年报点评：Q4订单业绩亮眼，减值和少数股东损益拖累利润-190404

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        投资要点：
        事件：公司发布2018  年年度报告，全年实现营收1705.46  亿，同增20.03%，实现归母净利润27.8  亿，同增7.56%，实现扣非24.48  亿，同增27.88%；
        Q4  业绩增速边际改善带动全年，少数股东损益大幅增加拖累归母增速。持续高比例分红。Q4  营收/归母/扣非增速分别为30%/42%/30%，其中营收增速同增37pp、环增18pp，归母增速环比增加60pp；全年营收/归母/扣非分别同增20.03%/7.56%/27.88%，增速同比变化14pp/-16pp/13pp。少数股东损益6.5  亿同增218%，占净利润比例达19%，致归母增速显著低于营收；拟每10  股派1.35  元，分红率/股息率为43%/3.7%位居板块前列；
        2016-2018  连续3  年新签合同增速上双（28%/20%/18%)，Q4  逆势新签959亿创单季新高，同增38%、环增49%，带动全年首破3  千亿，约为当期收入的1.8  倍。全年施工/设计/工业化/地产新签增速为23%/33%/20%/-4%；
        五大事业群增速稳健，地产尤其亮眼。施工收入1283.64  亿，同增13.9%，毛利率7.75%同增0.5pp；房产开发收入228.82  亿，同增100.4%，毛利率21.9%同增1.9pp；以上两大主业合计占比89%同增2pp；其他业务中，建筑工业/设计咨询/城市建设投资分别实现收入50.25  亿/42.28  亿/8.59亿，分别同比变化4.9%/19.2%/-27.1%，毛利率为11.44%/31.76%/98.6%；
        毛利率/期间费率此长彼消，减值大幅增加致净利率仅微幅提升。现金流同比下滑，负债率略有降低。毛利率11.25%，同增0.8pp，系高毛利的地产/设计业务高速增长所致；销售/管理/财务费率为0.41%/6%/0.81%，分别同比变化0pp/-0.3pp/-0.2pp，合计期间费率7.09%同减0.5pp；减值损失8.73  亿，大幅同增302%，占净利润比例达25.4%，主要系坏账计提同增3  亿、可供出售金融资产减值同增3.6  亿；投资收益1.69  亿同减27%；税率21.26%同减3.1pp；净利率2.01%微幅同增0.05pp；经营现金流23.96亿同减59%，系收到业主方BT/PPP  项目建设资本金减少及业务扩张带来材料劳务等支出增加；负债率83.65%同减0.8pp，去杠杆稳步推进；
        深耕长三角66  载的建筑龙头，产业链完备、优势显著，将率先受益一体化战略。公司承建了上海50%以上重大工程，拥有建筑/市政施工总承包特级等顶级资质，位列ENR  全球承包商第9、地方国企第一，精英荟萃声誉卓著，业务完整覆盖施工/设计/建材/运营/地产等，有望持续高速增长；
        盈利预测与投资评级：预计公司2019  年-2021  年实现营业收入分别为1922.34  亿元、2131.13  亿、2344.93  亿元；归母净利润分别为32.33  亿元、37.03  亿元和42.27  亿元；EPS  分别为0.36  元、0.42  元和0.47  元，对应PE  分别为11.4X、10X  和8.7X。首次覆盖，给予  “推荐”评级。
        风险提示：1、基建投资不及预期；2、市场竞争风险；3、材料价格风险。