国金证券-太极实业-600667-去年获利强势增长，短遇存储器下行逆风-190408

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        业  绩  简  评
        在十一科技洁净室总包业务大幅同比增长  56%的带动下，太极公布去年营收同比增长  30%（6%高于之前预估），优于通富微电的  11%，及华天科技的  1%同比  增  长。加上较佳的毛利率，太极公布去年母公司净利润增长  37%（25%高  于预估），达到  0.27  元  EPS，ROE  也  从  2017  年  的  6.8%，提升到  2018  年  的8.9%。
        经  营  分  析
        毛利率优于预期：归因於工程设计毛利率（47.5%  vs.  之前预估的  45%），以及海太及太极半导体的存储器封测毛利率（16.7%  vs.  之前预估的  12.5%），太极实  业  公  布  2018  年  毛  利  率  达  13.3%（高于之前预估的  12.6%）。
        优  于  同  业  的  自  由  现  金  流：资  本  开  支  占  营  收  比  是  从  2017  年  的  12%大  幅  下  滑  到2018  年  的  6.5%，反而低于（净利润＋折旧摊销）占营收比的  8.1%。这让太极在  2018  年  产  生  近  10  亿人民币的额外现金，运优于同业的现金流出。
        盈  利  调  整
        在考量短期存储器行业下行逆风，我们下修  2019  年获利近  5%，上修  2020  年获利近  2%，我们预期  2019  年营收衰退  8%，2020  年  增  长  16%，低于万得的4%及  29%同比增长。我们预期  2019  年获利衰退  13%，2020  年获利增长43%。
        投  资  建  议
        当投资人已经在期待  2020-2021年的半导体及存储器行业复苏，及受惠于合肥长鑫及长江存储的量产，我们将目标价从平均价估值的  CNY$9.  4  调升到上行周期估值的  CNY$11.7，我们认为  10-15%的  ROE，股价应保持在  3.0－4.0倍的每股净资产。以更新的目标价  CNY$11.7  来  看  ，  股价是处于  3.2  倍  的  2021  年的每股净  资  产，我们预估  ROE从  2018年  的  8.9%  提  升  到  2021年  的  12%。
        风  险  提  示
        客户集中度过高的经营风险，存储器下行周期到现金成本价的风险，  国企管理机制不灵活的风险，洁净室工程及设计业务后续订单乏力带来的业绩风险。