东兴证券-建研集团-002398-外加剂外延式拓展助力增长-190409

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        投资要点：
        事件：4  月8  日，公司发布2018  年财报。公司2018  年实现营业总收入27.16亿元，同比增加35.94%，实现归属上市公司股东的净利润2.49  亿元，同比增长30.37%。每股收益为0.36  元，同比增长28.57%。
        双主营业务驱动，营业收入稳健增长。公司2018  年实现营业总收入27.16亿元，同比增加35.94%。分季度来看，2018  年Q1-Q4  公司营业收入分别为4.55  亿元、7  亿元、7.34  亿元和8.26  亿元，对应营收增长率分别为33.63%、45.60%、42.73%和24.87%。
        外加剂量价齐升，混凝土价升量减。2018  年公司产品价格上调  ，外加剂新材料均价提升7.92%至2052  元/吨，销量同比提高28.38%达95  万吨；商品混凝土均价提升23.20%至430  元/立方米，销量同比小幅下降3.57%至54  万立方米。
        公司两大主营业务均实现稳步发展。其中，技术服务营收同比增长14.64%达4.01  亿元，占总营收的14.75%;外加剂新材料业务营收同比增长38.55%达19.49  亿元，占总营收的71.77%。商品混凝土业务营收同比增长18.80%达2.32  亿元，占营收比重的8.55%。其他节能新材料、工程施工、软硬件销售及服务（本期新增）及其他业务合计占到营收总额的4.93%。
        分区域看，华东地区占到营业收入的58.48%，其次是西南、中南地区，分别占到营业收入的23.23%与12.43%。其他地区营收份额虽然较小，但公司积极开拓全国市场，报告期内成功中标包括京雄铁路等十余个高铁项目标段，华北地区营收大幅增长197.75%，东北地区、华中地区营收份额实现从无到有，具有较大增长潜力。此外，在国家“一带一路”发展战略的带动下，公司积极开拓马来西亚市场，海外营收同比大幅增长119.35%。
        毛利率稳定，费用控制良好，盈利能力稳步提升。2018  公司年实现归属上市公司股东的净利润2.49  亿元，同比增长30.37%。分季度来看，公司2018  年Q1-Q4  的净利润分别为4845  万元、7199  万元、8782  万元、4615万元，对应净利润增长率分别为58.10%、48.07%、60.61%、-21.64%，Q4业绩不及预期。
        2018  年公司两大主营业务毛利率一升一降，其中外加剂新材料吨成本同比上涨5.94%至1573  元，公司通过提价使吨毛利提升62  元至479  元，外加剂新材料业务毛利率为23.32%，相比2017  年增加1.43  个百分点；受原材料价格波动、人工成本上涨的影响，技术服务业务毛利率下降3.92个百分点至42.29%。公司整体毛利率较为稳定，小幅增加0.39  个百分点。
        2018  年公司期间费用率为11.74%，相比2017  年下降了0.87  个百分点，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为7.74%、4.03%，-0.03%，各自下降了0.23、0.63、0.01  个百分点。此外，公司2018  年度增加了研发投入，研发支出为8261.57  万元，同比增加95.78%，研发投入占营业收入的比例由2.11%提高至3.04%。
        在毛利率提升与期间费用率下降的双驱动作用下，报告期内公司ROE  为10.07%，较去年同期提高了1.69  个百分点，盈利能力有所提升。
        外延式扩张，加快市占率提升。公司外加剂事业部（科之杰集团）在四川、云南、重庆等地新设三个产业基地，以提升公司在西南地区的生产能力，为服务西部市场并辐射东南亚提供了基础。同时公司未来将加大区域拓展力度，通过外延式发展，提升市占率，把握好京津冀、长三角和粤港澳等政策项目重点。利用全国布局的优势，提升项目的竞争优势，像公司已中标包括京雄铁路等十余个高铁项目标段。
        盈利预测和投资评级：我们预计公司2019  年到2021  年的每股收益分别为0.47  元、0.61  元和0.76  元，以收盘价7.26  元计算，对应的动态PE  为16  倍、12  倍和10  倍，考虑到公司综合竞争力强，外加剂的外延式拓展，以及公司新业务的发展，给予公司"推荐"的投资评级。    
        风险提示：外延式拓展速度不及预期。