光大证券-华泰证券-601688-财富转型加快，自营反转可期-190331

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        ◆事件：2018  年公司实现营业收入  161  亿，同比下降  24%；归母扣非净利润  50  亿，同比下降  46%，逊于行业平均（下降  41%）。扣非加权平均净资产收益率  5.30%，同比下降  1.57ppts，但高于行业平均（3.56%）。
        ◆财富管理加快转型。2018  年公司代理买卖证券业务净收入下降  20%，好于行业平均（下降  24%）。股基交易额保持行业第一，但市场份额略有下降，经纪业务净佣金率基本持平。公司的“涨乐财富通”APP  平均月活用户数  664  万，打造线上线下一体化财富管理服务体系。公司代销金融产品收入逆市增长  23%，公募基金销售增长尤为显著，体现网点布局及互联网平台优势。2018  年公司两融余额下降  26%，股票质押回购余额下降41%，体现较强风险管控能力。公司经纪业务加速转型财富管理，信用业务风险有效控制，随着市场好转，业绩有望大幅改善。
        ◆自营收入大幅下滑。2018  年公司自营收入大幅下降  60%，主要是投资收益由2017年的89亿下降至24亿。公允价值变动收益表现较好，由2017年的-3.4  亿提升至  18  亿。2019  年以来  A  股表现强劲，业绩有望迎来改善。
        ◆资产管理结构优化。2018  年公司资产管理业务收入逆市增长  16%。公司资产管理规模小幅增长  3%，排名行业第三。其中主动管理规模  23  亿，占比  28%。公司主动压缩通道业务规模，积极推进单一资产管理业务转型，实现业务结构优化。
        ◆股权承销逆市增长。2018  年公司投行收入下降  4%，好于行业平均（下降  27%）。股权承销金额逆市增长  25%至  1,385  亿，排名行业第三，债券承销金额小幅增长，并购重组涉及交易金额排名行业第一。随着科创板开闸，公司有望凭借业务优势抢占增量市场。
        ◆国际业务盈利贡献提升。2018年华泰金控股票交易增量增长34%至423亿港币，机构融资总交易发行规模431亿港币，大幅增长162%。AssetMark业务稳健增长，管理资产总规模达到  449  亿美元，增长  5.8%。海外市场空间广阔，业务贡献有望继续提升，对冲  A  股市场风险。
        ◆首次覆盖给予“增持”评级，目标价  24.87  元。预计  2019-2021  年公司净利润分别为  77、83、92  亿。公司当前估值  1.6x  2019  年  PB，略高于行业平均水平，反映其高于行业平均的  ROAE。给予公司  1.8x  2019  年  PB，对应目标价  24.87  元，首次覆盖给予“增持”评级。
        ◆风险提示：证券市场大幅波动，信用风险，流动性风险