国金证券-养元饮品-603156-税率下降增厚利润，基本面有望持续受益-190409

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        事  件概  述
        养元饮品于  4  月  8  日晚间发布公告称，公司于  2019  年  4  月  2  日取得高新技术企业证书，自  2018  年起连续三年（2018~2020  年）将享受  15%的所得税优惠税率。由于税收优惠的认定时间晚于  2018  年年报的披露时间（2019  年3  月  26  日），而年报内公司所得税率仍然沿用  25%，公司采用追溯重述法更正  2018  年年度报告的财务数据。其中，2018  年更正后归母净利润为  28.37亿元，同比增长  22.82%，较更正前多出  1.59  亿元。
        事  件  点  评
        税率下降利好公司基本面，公司业绩有望持续改善。公司所得税率由  25%降至  15%，直接受益点体现在净利润的上升：更正前公司  18  年实现归母净利润  26.78  亿元，同比增长  15.92%；更正后公司实现归母净利润  28.37  亿元，同比增长  22.82%，较更正前多出  1.59  亿元。由于净利润有所增厚，公司更正后净利率较更正前提升  1.95pct  至  34.83%。税率下降将直接利好公司基本面，预计  19-20  年（仍使用优惠税率的两年）公司业绩将持续改善。
        原料成本下行推动毛利率持续上升，叠加税率影响有望进一步提升公司盈利能  力  。2018  年公司实现毛利率  49.96%，同比+2.11pct。主要原材料马口铁、核桃仁以及白砂糖等价格持续走低，叠加  18  年初对部分产品提价，推动综合毛利率的提升。未来成本端公司对铁罐供应商议价能力较强，核桃供大于求价格有望维持低位，白砂糖逐渐减少向三氯蔗糖转移，加之老品提价，毛利率有望继续上行。叠加较低的税率，公司净利率有望进一步提高。
        以高端新品为突破点，发力薄弱市场，助推  19  年业绩提升。18  年公司不断增强品牌建设，  丰富产品矩阵，对六个核桃系列产品进行全面升级，同时推出跨品类新品养元红枸杞饮品。18  年  12  月推出新品益智五星六个核桃，定位  高  端  市  场  ，19  年将以此为重点加大新品投放，持续为公司业绩带来增量。此外，公司将集中资源全面发力北上广深一二线城市市场，深度拓展薄弱商超渠道以及电商等新兴渠道，新品的加大投放叠加渠道的不断深耕，助推  19  年业绩实现稳健提升。
        盈  利预  测
        由于公司适用所得税率下调，我们上调盈利预测为：预计  19-20  年收入分别为  87.96  亿元/94.49  亿元/101.14  亿元，分别同比+8.0%/7.4%/7.0%；归母净  利  润  分  别  为  31.20  亿  元  /34.01  亿  元  /35.80  亿  元  /  ，  分  别  同  比+10.0%/9.0%/5.3%，折合  EPS  分别为  4.14  元/4.52  元/4.75  元，目前股价对应  19/20/21  年  PE分别为  14X/13X/12X，维持“买入”评级。
        风  险  提  示
        市场竞争加剧/新品投放效果不达预期/食品安全问题