国海证券-石大胜华-603026-DMC驱动淡季业绩大超预期，EC进入强势涨价阶段-190409

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        事件：
        公司发布一季度业绩预告，一季度实现净利润1.35  亿元，同比增长100.96%，扣非归母净利润1.33  亿元，同比增长88.16%。
        投资要点：
        一季度业绩大超市场预期，DMC  盈利能力同比提升。公司一季度实现净利润1.35  亿元，同比大幅增长101%，约占2018  年全年净利润的66%。3  月以来EC（碳酸乙烯酯）价格环比大幅提升，预计一季度贡献净利润约1500  万元，Q1  业绩贡献主要来自于DMC  产业链。根据Wind  数据，Q1  工业级DMC  均价为7,098  元/吨，同比上涨13.8%，同期环氧丙烷均价为10,107  元/吨，同比下降16.6%。根据DMC  化学反应式，每生成1  吨DMC  需要消耗0.68  吨环氧丙烷、0.67  吨甲醇、0.5  吨二氧化碳，同时联产0.82  吨丙二醇，生产1  吨DMC  相应产品与原材料平均价差由2018Q1  的4,338  元上升到2019Q1  的5,256  元，增加918  元。价差直观反映公司DMC  产业链盈利能力同比提升，考虑到公司有环氧丙烷一体化优势，同时电池级DMC  与工业级价差约2000  元/吨高于去年同期1000  元/吨，预计公司实际一季度DMC  盈利能力提升好于价差分析结果。
        环保限产带来行业供给收缩30%，EC  进入强势涨价阶段。江苏泰兴2  家厂商合计3  万吨EC  产能由于环保问题被关停。供给端减少30%，全行业EC  产能仅剩约7  万吨，直接导致国内EC  供应非常紧张，  4  月8  日EC  最新报价14000  元/吨，环比4  月4  日调涨1000元/吨，相比去年同期上涨约6000  元/吨。目前电解液依然处于淡季，EC  已经呈现供不应求局面，新建EC  产能需要约一年半时间，同时受到环保限制，目前EC  供给端尤为刚性。EC  占电解液成本比例极低，下游对EC  涨价承接能力较强并且预计会顺利传导，全年EC  涨价预期强烈，随着电解液需求释放，预计EC  价格将会达到2  万元/吨以上。公司现有EC  产能为2.6  万吨，约占全行业产能的37%，根据我们测算，EC  在现有价格基础上每上涨1  万元/吨，公司现有产能满产满销，年化净利润将增厚约2  亿元，公司业绩弹性较大。
        电池与工业端需求共振，DMC  价格预计将于5  月份企稳回升。2018年溶剂价格达到历史新高，同时DMC  价格与原材料环氧丙烷呈现趋势性背离，涨价需求驱动效应明显，原有供需格局发生根本性变化。近期DMC  价格呈下降趋势，主要是由于目前尚处于淡季，行业存在一定量库存。
        我们认为DMC  消费旺季即将来临，一方面新能源车二季度将有抢装行情，带动电池级产品需求，另一方面非光气法聚碳酸酯（PC）合成新产能投放带动原材料DMC  需求，泸天化（10  万吨），湖北甘宁（7  万吨），盛通聚源（13  万吨）合计30  万吨PC  产能将于近期陆续释放，预计将拉动9-12  万吨DMC  需求。供给端，有效产能远低于名义产能，部分产能落后，已经处于被淘汰状态，部分产能由于自身限制，不能满产，随着库存消耗叠加需求释放，预计5  月将迎来DMC  价格拐点，公司盈利能力将进一步提升。
        海外规划锂离子电池材料新产能，溶剂龙头成长空间打开。公司拟在波兰投建2  万吨EC  产能，宁德时代、三星、LG  化学等龙头电池厂，以及新宙邦、江苏国泰等龙头电解液厂商均在波兰有建厂规划，此次波兰溶剂新产能是公司贴近客户需求的重要布局。目前公司碳酸酯类溶剂产品年产出量约13-14  万吨，其中电池级产品占40%以上，新产能落地后，公司电池级产品产出能力将增加30-40%。此前市场普遍认为公司产能有限，未来业绩弹性主要来自于价，而不是量，成长潜力有限，我们认为公司目前开启海外产能布局，未来有望在波兰继续投建DMC  等溶剂产能，公司战略重心明显向新能源领域倾斜，长期成长空间打开。
        盈利预测和投资评级：公司业绩在一季度淡季同比实现翻倍增长，主要是DMC  盈利贡献，EC  供给端收缩30%，价格同比上涨50%以上，EC  全年将呈现持续供不应求的局面，涨价预期强烈，预计为公司带来较大业绩弹性。公司业绩主要来源以及未来产业布局均围绕新能源车产业链，海外规划新产能，长期成长空间打开。基于公司当前盈利能力，预计公司2019-2021  年净利润分别为5.2、6.1、7.0  亿，对应PE  分别为15、13、11  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：公司DMC、EC  产品涨价不及预期；新能源车需求不及预期；海外产能进度不及预期；海外政局不稳定的风险。