国信证券（香港）-永达汽车-3669.HK-增长总体稳健，2019盈利或有改善-190327

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        2018  增长总体稳健，新车销售毛利率走低拖累业绩
        永达汽车（03669.HK）近日发布2018  年业绩：公司2018  全年收入录得553.18  亿元人民币（下同），同比增长9.1%；公司股东应占净利润录得12.53  亿元，同比减少17%。
        公司2018  年新车销售毛利率仅2.37%，较2017  年下降1.29  个百分点。售后业务毛利率录得46.2%，较上年略微上升。公司整体毛利率9.41%，较2017  年下降0.5  个百分点。包括金融和保险代理服务收入在内的综合毛利率录得10.98%，较上年下降0.43  个百分点。
        综合毛利构成方面，售后业务2018  年贡献占比58.6%（2017  年为52.4%）。金融和保险代理业务贡献占比21.9%（2017  年为18.6%）。新车销售业务2018  年仅贡献17.8%的综合毛利，较2017  年的27.1%明显下降。
        总体上来看，公司2018  年主营业务经营还算稳健，但是受不利市场环境影响，新车销售毛利率显著走低，对公司净利润增长产生了明显拖累。
        财务状况总体保持良好，存货压力有所减轻
        公司2018  年末借款及债券余额约133.9  亿元，较2017  年末上升15.4%，基本上与公司业务规模的增速相当。2018  年末，公司资产负债率69.3%，较2017  年底有所上升，但较2018  年上半年末的69.7%略有下降。
        2018  年存货周转天数43.5  天，较2017  年有所上升，但较2018  年上半年的54.2  天显著下降，显示公司下半年运营效率有所提升，存货压力有所减轻。总体看，公司财务状况仍保持良好。
        2019  豪华车供需状况企稳好转的可能性较大
        2018  年国内乘用车市场经历了进口汽车关税调整、中美贸易摩擦、国内宏观经济转弱、终端需求下滑、行业下半年转入负增长等系列冲击。豪华车细分市场也受到明显影响。也正是因为经历了种种负面冲击，行业自2018  年底前后陆续开始进行产销节奏、库存水平的主动调整。
        我们认为，随着行业主动调整的进行以及完成，国内乘用车行业包括豪华车细分市场的供需关系逐渐缓慢改善的可能性较大。这对于汽车经销商新车销售毛利率的企稳及回升将有直接促进作用。
        盈利预测
        我们下调公司2019  年归母净利润至约15.3  亿元人民币，较2018  年将实现20%以上增长。同时预测2020  年公司收入及净利润将继续稳健快速增长。
        估值与投资评级
        永达汽车（03669.HK）港股2019  年3  月27  日收盘价对应PE  约为7.5  倍，对应我们的2019  年预测业绩PE  约为6.1  倍。公司目前估值处于较低位置，长期投资价值依然比较突出。但鉴于目前行业整体增长依然较弱，中短期内估值明显提升的动能并不充足，在出现明显股价催化剂之前，暂维持中性评级。
        风险提示
        国内车市竞争加剧，豪华车供需情况恶化。