安信证券-申通快递-002468-自营率提升显著，成本效率优化成果将逐步显现-190410

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        ■事件：申通快递公告2018年业绩。2018年度公司实现营业收入170亿元，同比增长34.41%；实现归属上市公司股东净利润为20.5亿元，同比增长37.73%；实现扣非后归母净利润17.2亿元，同比增长24.12%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利5元（含税）。  
        ■业务量恢复超行业增长，单件收入降幅扩大：营收方面，公司全年累计使用约15亿收购15个核心转运中心，扣除并表影响公司营收同比增长约25%-30%左右。公司2018年完成业务量约51.12亿件，同比增长31.13%；扣除并表影响后，单件收入约为3.13元，同比下降2.8%；扣除派费，单件收入为1.43元，同比下降9.1%。公司全年业务量增速超行业增长，尤其是自2018年7月份开始，每月业务量增速约达到40%以上，业务量回暖或主要由于公司加速资本开支及进行管理改善，致使服务质量及申诉率逐步好转。本期单件收入同比下降，符合全年行业单价持续下降趋势，行业价格竞争、快递轻量化、恢复市场份额等因素或导致单件收入依旧处于下降通道。  
        ■自营率提升，逐步实现降本增效：公司近年专注于网络自营率的提升；公司快递服务网络共有转运中心68个，其中自营转运中心60个，自营率约为88.24%（中报时自营率为74%）；截至本期末，公司自有干线车辆2941辆，自营率从达到65.68%（中报时为58%，2017年为46.5%）；自营率的上升将有效提升公司经营高效率降低成本。本期公司扣派费后单件成本为1.1元，同比增长8.4%；但调整自营率后，公司单件成本或下降约10%。公司全年单件毛利为0.55元，较去年同期下降0.04元，降幅7.9%；扣非后单件归母净利润排除去年快捷减值影响，同比也下降约0.04元。  
        ■第四季度业绩增速略有回落：分季度看，公司下半年业务量增速明显出现回升；营收方面，全年除第二季度同比增速稍低，其他季度排除收购并表影响后，均有30%左右；扣非后归母净利润同比增速第四季度稍有回落（排除快捷减值影响，同比增速或为11%），或主要由于公司收购转运中心后仍需在成本和效率方面进行磨合，并且在恢复市场份额方面公司在价格上或也作出一定让步。公司实施中转布局"一盘棋"战略，推动小集散布局，自营率提升后，成本效率优化将逐步体现。  
        ■投资建议：申通快递通过自营率提升，优化网络，未来业务量及网络经营效率将出现持续改善；阿里入股，未来或将通过信息技术的发展实现业务降本增效；预计2019-2021年公司实现EPS为1.4/1.66/1.98元/股，对应现股价PE为18.6/15.7/13倍，给予公司"买入-A"评级。
        ■风险提示：快递业务量增长不及预期；行业大规模价格战。