天风证券-贵研铂业-600459-产业布局加快，三大板块协同发展-190410

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        事件：公司发布  2018  年年度报告。报告期内，公司实现营收  170.74  亿元，同比增长  10.57%；实现归母净利润  1.57  亿元，同比增长  31.69%，配股摊薄后  EPS  为  0.36  元/股。公司业绩符合市场预期。
        新材料制造板块发展较快，拉动业绩增长。2018  年，公司贵金属新材料制造板块实现营收  59.43  亿元，同比增长  31.64%，实现毛利  3.86  亿元，同比增长  52.96%，行业市场份额进一步提升。细分来看，由于公司  18年完成收购贵研中希并将其纳入合并报表，特种功能材料产销量分别大增187.18%和  179.58%，达到  493.00  吨和  480.36  吨，且贵研中希铆钉、复合带材、丝材等产品毛利率较高，使毛利率增加  2.43pct，达到  5.00%，公司该项业务实现毛利  1.22  亿元，同比增长  157.08%。此外，公司机动车催化净化器和前驱体材料分别实现毛利  1.30  亿元和  1.08  亿元，同比增长  16.53%和  29.75%；另外，占比相对较小的工业催化剂材料业务发展迅速，实现毛利  0.21  亿元，同比增长  196.94%。  
        资源再生板块增长迅速，贵金属贸易小幅下滑。2018  年，公司白银回收业务规模扩大，贵金属资源再生板块实现营收  26.16  亿元，同比增长37.48%，实现毛利  1.58  亿，同比增长  52.95%；贵金属贸易板块出现小幅下滑，实现营收  84.60  亿元，毛利  0.28  亿元，对利润影响较小。  
        加快产业布局，优化资本结构。公司已完成钌锌催化剂  1  吨/年生产线建设，实现了批量生产。公司并购的贵研中希在产品及市场等方面形成较大的价值协同和优势互补效应，有效推进贵金属产业链的延伸和产业布局的进一步优化。同时，公司推动重大项目建设，预计在  2019  年底完成“贵金属催化前驱体材料产业化项目”土建工程和设备采购工作，力争  2020  年完成项目建设，形成前驱体材料年产  299  吨，年销售额  26.82  亿元的产业平台。公司在新材料制造板块连续发力，未来业绩有望持续提升。此外，公司通过配股募集的资金净额近  10  亿元已到位，用于优化资本结构，助推贵金属相关业务可持续发展。
        环保趋严，催化材料业务有望受益。按照时间表，中国国  6a  标准将于  2020年  7  月起普及，国  6b  标准将于  2023  年  7  月起普及，对汽车尾气排放提出了更高要求，这将进一步提升汽车催化剂中铂族金属特别是钯金的需求量。据庄信万丰预测，钯金缺口可能由  18  年的  2.9  万盎司增加到  19  年的100  万盎司，公司业务有望受益。  
        盈利预测与评级：考虑到公司产业布局有序进行，且贵金属价格上涨，公司多数产品毛利率提升并有望持续，将  2019-2020  年归母净利润由  1.69亿/2.14  亿上调为  2.04  亿/2.70  亿，对应  EPS  分别为  0.47/0.79  元/股，动态  PE  为  36/21  倍，维持“增持”评级。
        风险提示：贵金属价格波动风险、公司重点项目建设不及预期风险。