平安证券-三全食品-002216-净利率持续爬坡，餐饮成新增长引擎-190410

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        投资要点  
        事项：  
        公司公布2018年报，18年营收55.4亿元，同比+5.4%，归母净利1.02亿元，同比+41.5%，每股收益0.13元；4Q18营收13.5亿元，同比-1.7%，归母净利0.12亿元，同比+257%。公司拟每股派0.03元（含税）。  
        平安观点：  
        餐饮端发力带动面点&其他较快增长，水饺&汤圆增长未见起色。公司18年水饺、汤圆、面点及其他、粽子收入分别为19.2/15.9/17.4/2.8亿元，同比分别-3.1%、+2.8%、+19.8%、+4.5%。毛利率分别为36.8%、41.5%、27.3%、41.5%，同比变动+2.2、0.6、2.8、4.3pct。面点&其他类收入规模超汤圆，成公司第二大支柱品类，占总营收比重31%，主要因公司餐饮端发力带动该品类快速增长。  
        餐饮端成公司新增长引擎，收入增46%、净利增998%。18年公司零售、餐饮端收入分别为49.8、5.6亿元，同比增2.2%、45.9%，餐饮收入占比达10.1%，同比提高2.8pct。相较于零售市场36.6%的毛利率，餐饮端毛利率较低为25%，但费用率相较于现代商超渠道更低。综合，餐饮端净利润3700万，测算净利润率约6.6%，较零售市场高约5pct。  
        零售市场渠道拓宽&深化+产品创新，餐饮市场拓宽经销服务网络。公司在零售市场加快渠道的深耕与优化，加强与新零售、便利店、电商、团购等渠道合作，强化费用管控，降费提效。同时公司通过研发创新丰富产品线，18年重点推出私厨超级虾皇水饺、状元墨鱼韭菜水饺、儿童组合装系列等40多个新产品，高端品占比进一步提升。公司在餐饮端基于生产及采购规模化、质量管控与冷链配送平台，为连锁餐饮提供一站式标准化及个性化产品的食材供应服务，针对快餐、火锅、团餐渠道场景，拓宽全国餐饮食材经销服务网络。           
        速冻品类扩充空间更大，餐饮市场发力成新增长引擎，维持"推荐"评级。近年公司饺子、汤圆两大传统支柱品类增长乏力，公司一方面通过产品创新提高产品结构，另一方面在速冻面点及其他品类上寻求新增长机会，随着城市生活节奏加快、居民收入水平提高，速冻半成食品增长潜力更大。此外，餐饮市场业务（火锅料、面点、预制菜）成公司新增长引擎，三全快厨正处于爆发初期，我们看好餐饮食材业务板块未来的增长潜力。公司产品线完善、渠道网络继续深化、品牌力强，长期看仍具速冻食品龙头潜质。维持"推荐"评级，上调19、20年EPS  9%、13%至0.16、0.20元，同比增25%、28%，对应PE  54、42倍。  
        风险提示：1、重大食品安全事件的风险：消费者对食品安全问题尤为敏感，若发生重大食品安全事故，短期内消费者对公司信心降至冰点且信心重塑需要较长时间，从而造成业绩不达预期；2、原材料价格大幅波动的风险：公司主要原材料为肉类、面粉、糯米粉、蔬菜、芝麻、花生等农副产品，公司存在由于主要原材料价格发生变动而导致的经营业绩波动的风险；3、新品推广不达预期的风险：公司在产品创新上一直走在行业前列，未来仍将继续加大新产品研发，但若在渠道和终端推广不达预期，将对经营业绩产生影响。