东吴证券-洽洽食品-002557-提价红利兑现，19年成长可期-190411

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        事件  
        公司发布  2018  年年报，18  年实现营收  42.0  亿元  （+16.5%），归母净利  4.3亿元（+35.6%），扣非净利  3.3  亿元（+46.1%）。18Q4  单季营收  12.9  亿元（+17.8%），归母净利  1.3  亿元（+56.9%），扣非净利  1.0  亿元（+48.6%）。
        投资要点
        收入端：提价反馈积极，新品表现亮眼。18  年收入增长  16.5%，主要是销量/吨价分别提升  9.5/6.4%。18  年中多品类提价，其中香瓜子、小而香西瓜子等八个传统品类的出厂价调高  6%-14.5%，黄袋出厂价调高8-10%。分产品看，1）蓝袋（山核桃、焦糖瓜子等）：18  年蓝袋销售  7.1+亿元，同增约  34%，预计毛利率  40%+。2）黄袋（17  年中推出的每日坚果）：实现销售  5+亿元，同增  210%+。3）红袋：渠道调研显示，提价后红袋销量仍有个位数增长。4）新品：山药脆片  18  年  6-7  月推出后当年销售收入  6000+万元，验证公司具备持续打造爆款能力。分渠道看，公司发展“线上+线下+物流”一体化布局，其中电商渠道营收  2.8  亿元，同增  42.7%，营收占比提高  1.23pct  至  6.68%，预计  19  年实现  5  亿收入可期。18  年经营现金流净额  7.5  亿元（+155%），主要是公司对上游议价能力提高，应付账款及票据同增  48.9%至  5.7  亿元。
        利润端：结构升级和产品升级下，18  年毛利率同比提升  1.27pct，其中瓜子/坚果产品毛利率分别提升  1.72/2.95pct，提价后  18Q4  毛利率提升2.56pct，效果显著。18  年销售费用率  13.58%（+0.01pct)，其中广告费用  2.97  亿元（+31.8%），仍处于树立品牌关键期、新品推广发力期；销售队伍精简提效，工资及折旧费支出为  1.09  亿元，同比下降  8.9%。管理提效，全年费用率（含研发费用）为  5.75%（-0.08pct），18  年实现净利率  10.5%(+1.59pct)，18Q4  净利率  10.4%（+2.79pct）。
        战略进阶，公司上下动力充足。18  年坚果行业规模约  290  亿元，十年CAGR=9%，预计将在消费健康化趋势下保持稳健增长。公司迈入坚果市场，每日坚果依托原有渠道，叠加品牌运营和电商发力，边际收益显著提高，未来规模扩大后毛利率有望进一步提升；山药脆片继续验证爆款打造能力，19  年增长可期。公司在渠道和产品上具有较高行业壁垒，竞争优势显著。内部管理上，公司在  15  年事业部改革基础上，进一步划分业务单元（BU），权利下放，并展开内部竞争，激发员工活力。18年第三期员工持股计划完成第一批购买，买入价  17.99  元/股，利益绑定，动力充足。
        盈利预测与投资评级：预计  19-21  年公司收入分别为  49/56/63  亿元，同比+16/14/13%；归母净利润分别为  5.1/5.9/6.7  亿元，同比+18/16/14%；对应  PE  为  22/19/17X，维持“买入”评级。
        风险提示：产品竞争趋于激烈，提价终端接受度低于预期，原材料成本波动，坚果种植存在自然风险。