国信证券（香港）-佳兆业集团-1638.HK-核心净利润快速增长，债务结构优化超预期-210902

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中期核心净利润增长超预期截至2021年6月30日，公司实现营业收入300.65亿元，同比增长35%，收入维持快速增长；实现毛利92.78亿元，同比增长23.1%；归母净利润30.03亿元，同比增长8.5%；核心净利润39.32亿元，同比增长28.9%，超市场预期；基本每股收益0.47元，同比增长5.2%。

毛利率和净利润率分别为30.9%，10.2%，同比分别下滑2.9、0.4个百分点，受益于公司管理费用率、财务费用率的改善，公司净利润率在行业调整期仍保持平稳。

债务结构优化超预期，“三道红线”指标提前进入“绿档”截至2021年6月30日，公司有息负债规模为1238亿元，较上年末增长2%，平均融资成本为8.7%，与上年末持平。

公司剔除预收帐款后的资产负债率、净负债率分别为69.9%、93.7%，较去年同期分别下降0.2、2.4个百分点，现金短债比1.53倍。

公司债务结构优化超预期，三道红线指标全部转入“绿档”。

期内公司信用评级维持稳定，从债务期限来看，一年内到期的债务占比为20%，从债务结构来看，银行贷款占比29%，境外优先票据占比58%，境内非银贷款占比13%。

合约销售稳步增长公司2021年全年销售目标1300亿元，较去年销售完成额同比增长21.6%。

上半年公司实现合约销售638.5亿元，同比增长77%，上半年销售目标完成率49%;合约销售面积380.6万平方米，同比增长80%；销售均价16777元/平方米，同比下滑1.3个百分点。

下半年公司预计可售货值1270亿元，对应去化率52.1%即可完成全年销售目标。

公司可售货值一线、二线城市占比分别为38%、53%，且可售货值的55%位于大湾区。

可售货值充裕且位置优越，预计全年销售目标有望达成。

土地储备充裕，城市更新项目进入加速转化期截至2021年6月30日，公司土地储备约3114万平方米，权益比67%，可覆盖20年销售面积5.1倍，土地储备充裕；61.8%的土地储备位于大湾区内，土储货值7347亿元。

上半年公司新增权益建筑面积246万平方米，同比下滑12.5%，权益比79%，对应货值1031亿元，权益代价252亿元，拿地均价10235元/平方米；拿地/销售金额比40%，拿地/销售面积比64.6%。

拿地方式上，城市更新、招拍挂、收并购的占比分别为33%、45%、22%，来自城市更新的占比较去年同期提升9个百分点。

经过多年耕耘，公司城市更新投项目进入加速转化期，为公司应对行业波动提供有力保障。

投资建议公司在大湾区土地储备充裕，拥有大量优质城市更新项目资源，我们认为当前股价已有较大的安全边际，对行业、公司的负面预期已有较为充分的反应。

我们预计公司2021—2023年营业收入分别为691.55亿、836.78亿、962.29亿元，归母净利润分别为64.05亿、75.15亿、84.94亿元，对应EPS分0.91、1.07、1.21元，给予公司目标价4.5港元，对2021年PE4.1倍，维持“买入”的投资评级。

风险提示商品房销售、城市更新项目转化进展不及预期；负债结构优化低于预期；调控政策、融资环境超预期收紧。