万联证券-3月份通胀数据点评：对货币政策的影响仍需观察-190412

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        事件
        4  月  11  日，国家统计局网站消息。统计局公布经济数据，3月  CPI  同比上涨  2.3%，重回“2  时代”，刷新  2018  年  11  月以来新高，PPI  同比上涨  0.4%。2019  年  3  月份，全国居民消费价格同比上涨  2.3%。其中，城市上涨  2.3%，农村上涨2.3%；食品价格上涨  4.1%，非食品价格上涨  1.8%；消费品价格上涨  2.4%，服务价格上涨  2.0%。3  月份，食品烟酒价格同比上涨  3.5%，影响  CPI  上涨约  1.04  个百分点。其中，鲜菜价格上涨  16.2%，影响  CPI  上涨约  0.42  个百分点；鲜果价格上涨  7.7%，影响  CPI  上涨约  0.14  个百分点；畜肉类价格上涨  4.7%，影响  CPI  上涨约  0.20  个百分点。
        点评：  
        核心观点：  3  月份  CPI  快速上涨，受到多重因素的影响。首先，是翘尾因素的影响。2-3  月份  CPI  的翘尾因素为-0.01%、1.1%，翘尾因素对  CPI  的环比拉动作用高达  1.11%。其次，是蔬菜、水果、猪肉等价格快速上涨，对  CPI  的上涨起到了推动作用。猪肉价格的上涨对  CPI  的拉动作用将逐步显现。2018  年年上半年以来，受到非洲猪瘟的影响，能繁衍母猪存栏量由  3400  万头快速下降至  2019  年  2  月份的  2700万头左右，下降幅度超过  20%，未来几个月猪肉价格存在比较明显的上涨压力。CPI  的反弹会对货币政策有影响，但不是货币政策制定唯一考虑的因素。由于央行货币政策的制定，需要综合考虑经济增长（就业）、通胀、汇率等多方面因素的考量。需要密切关注  4  月中旬公布的  3  月份经济数据，如果经济数据显示经济增速有所企稳，则货币政策考虑通胀的因素将会增加，降准、降息等货币政策工具使用的概率将会降低。短期通胀的快速上行，使得投资者对央行货币政策的走向开始担忧，压制市场风险偏好。但从中长期市场走势来看，基于市场的低估值和明显的政策底的判断，市场仍处在底部区域。短期市场的震荡调整将是比较好的建仓机会。
        正文内容：  
        1、3  月份  CPI  快速上涨，受到多重因素的影响。首先，是翘尾因素的影响。2-3  月份  CPI  的翘尾因素为-0.01%、1.1%，翘尾因素对  CPI  的环比拉动作用高达  1.11%。其次，是蔬菜、水果、猪肉等价格快速上涨，对  CPI  的上涨起到了推动作用。苹果价格主要受到  2018  年苹果减产影响，蔬菜价格主要受到季节性因素的影响。3  月份猪肉价格同比上涨  5.1%，影响CPI  上涨约  0.12  个百分点，也是拉动  CPI  上涨的原因之一。
        2、猪肉价格的上涨对  CPI  的拉动作用将逐步显现。2018  年年上半年以来，受到非洲猪瘟的影响，能繁衍母猪存栏量由3400  万头快速下降至  2019  年  2  月份的  2700  万头左右，下降幅度超过  20%，未来几个月猪肉价格存在比较明显的上涨压力。从历史上看，由于猪肉价格的波动幅度比较大，且猪肉的替代品，例如鸡鸭肉、牛肉、羊肉等，在猪肉价格上涨期间，也会上涨。猪肉价格的快速上涨，对  CPI  的影响比较大。
        3、CPI  的反弹会对货币政策有影响，但不是货币政策制定唯一考虑的因素。由于央行货币政策的制定，需要综合考虑经济增长（就业）、通胀、汇率等多方面因素的考量。如果经济增速存在大幅下行的压力，央行货币政策的制定会对通胀的容忍度提升。相反，如果经济下行压力相对较小，则货币政策的制定会对通胀的容忍度会下降。需要密切关注  4  月中旬公布的  3  月份经济数据，如果经济数据显示经济增速有所企稳，则货币政策考虑通胀的因素将会增加，降准、降息等货币政策工具使用的概率将会降低。
        4、3  月份  CPI  反弹对市场的影响。3  月份  CPI  涨幅环比  2  月份上升  0.8%，使得投资者对央行货币政策的走向开始担忧，压制市场风险偏好。4  月中旬将会有超过  3000  亿的  MLF  到期，此前市场对央行降准的预期比较强。随着  3  月份通胀数据的公布，市场对央行  4  月中旬降准的预期降低。市场风险偏好的变化压制市场的短期表现。但从中长期市场走势来看，基于市场的低估值和明显的政策底的判断，市场仍处在底部区域。短期市场的震荡调整将是比较好的建仓机会。
        风险提示：通胀超预期上行；经济超预期下滑；减税降费政策落地不及预期