华泰证券-三全食品-002216-战略重视餐饮市场，盈利能力回升-190410

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        三全食品2018  年收入55.39  亿元（+5.39%），净利1.02  亿元（+41.49%）
        三全食品2019  年4  月9  日发布年报，2018  年全年实现营业收入55.39  亿元，同比增长5.39%。实现归属于上市公司股东的净利润1.02  亿元，同比增长41.49%。18Q4  单季实现营业收入13.47  亿元，同比下降1.70%。实现归属于上市公司股东的净利润0.12  亿元，同比扭亏为盈。公司2018  年的业绩基本符合我们此前的预期。我们预计三全食品2019~2021  年EPS分别为0.24  元，0.35  元和0.47  元，维持“买入”评级。
        战略重视餐饮渠道，2018  年餐饮市场收入+46%，净利+997.56%
        三全食品2018  年年报开始单独披露餐饮市场经营情况，凸显了其对该市场的战略重视。根据公司公告，2018  年餐饮市场实现收入5.58  亿元，同比增长45.88%，实现净利润3702.40  万元，同比增长997.56%。餐饮市场的增长速度远高于传统的零售渠道（2018  年收入同比增长2.21%）。中长期看，三全基于自身的产品研发、生产及采购规模化能力、质量管控和冷链配送平台，具备为餐饮提供一站式标准化和个性化产品的食材供应服务的能力，目前已经与百盛餐饮、海底捞和华住酒店集团等建立合作关系。
        对猪价上涨会对公司盈利能力产生负面影响的过度担心是不必要的
        部分投资者担心2019  年上行的猪价将对三全食品的毛利率产生较大的负面影响，我们则持有相对乐观的态度。首先，根据招股说明书的数据，三全的主要产品中只有速冻水饺的生产成本中肉类占比超过30%，速冻米面和粽子的生产成本中肉类占比均低于10%，速冻汤圆中的肉类占比则可忽略不计。其次，公司与上游企业拥有长期合作关系，相较中小型企业受到猪肉价格波动的影响更小。回顾猪肉价格同比上涨54%的2007  年，三全整体的毛利率水平仅同比下降1.13pct。
        回购按照计划完成，回购均价为6.63  元/股
        公司于2018  年11  月9  日公布回购方案，计划以自有资金不少于（含）5000万元，不超过（含）1  亿元，以集中竞价交易的方式回购股份并注销，回购价格不超过（含）8  元/股。截止2019  年3  月31  日，公司累计回购股份759.02  万股，占公司总股本的0.9375%，成交总金额为5029.13  万元（不含交易费用），回购均价为6.63  元/股，回购按照计划完成。
        看好餐饮市场业务的放量给公司带来的正面影响，维持“买入”评级
        面向餐饮市场的速冻食品行业体量大，集中度低，我们认为具有品牌和渠道优势的三全有望发力，给公司带来新的增长引擎。我们预计三全食品2019~2021  年收入将分别达到62.39  亿元，70.29  亿元和79.41  亿元，分别同比增长13%，13%和13%。EPS  将分别达到0.24  元，0.35  元和0.47元。可比公司平均估值为2019  年35  倍PE，考虑三全食品的利润复合增速更高，给予25%~30%的估值溢价，对应2019  年43.8~45.5  倍PE  估值，目标价范围为10.50~10.92  元，维持“买入”评级。
        风险提示：非洲猪瘟带来的食品安全风险；原材料价格超预期上行。