华泰证券-厦门钨业-600549-钴价下跌影响利润，三元产能持续增长-190414

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        发布18  年年报，归母净利润同比下降19.30%
        公司于4  月12  日发布18  年年报：2018  年实现营业总收入195.57  亿元，同比增长37.84%；实现归母净利润4.99  亿元，同比下降19.30%；扣非后归母净利润为3.08  亿元，同比下降38.76%。18  年第四季度实现营收54.17  亿元，同比增加33.89%；归母净利润0.49  亿元，同比增长59.22%，扣非后归母净利润为-0.09  亿元。公司业绩基本符合我们预期。公司锂电材料产能持续增长，预计19-21  年EPS  为0.40/0.47/0.57  元，维持公司“增持”评级。
        电池材料产品利润下滑，政府补助增厚非经常损益
        据年报，18  年公司新能源电池材料产业实现销售收入72  亿元，实现利润总额9254  万元。公司18  年锂离子材料产量同比增加31.49%，带动营收规模提升；但18  年下半年钴价下跌带动产品价格下跌，电池材料毛利率同比下滑3.76  个百分点导致盈利水平有所下滑。据年报，公司18  年非经常损益对利润影响额为1.9  亿元，其中计入当期损益的政府补助达到2.6  亿元，增厚了公司利润水平。
        动力三元材料项目陆续推进，产能有望持续增长
        据年报披露，公司三明基地6  千吨项目一期已建成投产；二期设备选型已经开始，计划2019  年8  月投产；宁德基地年产1  万吨三元正极材料项目18  年底进行设备安装，正在安装调试；海沧基地1  万吨三元正极材料项目一期6000  吨已建成投产，二期设备正在安装调试。我们认为公司动力电池正极材料多个项目预计陆续投产并继续推进，随着新增项目产能的爬坡，19-21  年电池材料业务规模有望持续提升。
        钨深加工多个项目建设中，静待行业企稳向好
        据年报，厦门金鹭切削刀具（年产4  千万片数控刀片和7  百万件整体刀具）扩产项目，已经在2018  年底完成新刀片车间主体工程，2019  年3  月土建竣工；天津百斯图刀体扩产项目已在2018  年底完成土地合同签订、安评、环评和施工招投标工作，2019  年2  月主体工程开工。我们认为受益于行业库存消化和环保力度强化，19-21  年钨行业有望企稳回暖，公司钨刀具等深加工产品项目投产后，有望对营收和利润产生积极影响。
        关注锂电材料产能扩张，维持“增持”评级
        由于钴锂原料价格同比下降，且19  年一季度业绩预告低于预期，适当下调盈利预测，预计公司19-21  年营收为204.57、244.06  和283.44  亿元，归母净利润为5.59、6.60、8.07  亿元，19-20  年净利润较此前下调17.31%、23.43%，对应当前PE  为38、32、27  倍。参考同行业19  年平均PE  水平33  倍，由于公司是钨行业龙头，锂电材料规模持续提升，给予一定估值溢价，给予19  年PE39-41  倍，对应目标价15.60-16.40  元（原为15.36-16.32元）。维持公司“增持”评级。
        风险提示：公司项目进度不及预期；钴、钨、稀土等金属价格下跌。