华泰证券-皖通高速-600012-主业扩建再投资，长期增长潜力足-190414

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        安徽省唯一的公路类上市公路，首次覆盖“增持”评级
        公司专注于收费公路运营业务，核心路产合宁高速正在进行改扩建，投资概算约64  亿元，约占2018  年总资产43%。该项目完工后，车流量有望大幅增长，收费期限有望延长，有力支撑主业发展。因施工限速和线路导改，短期业绩稍显平淡，利好兑现仍需一定时间。我们预计2019-2021  年EPS为0.69/0.74/0.80  元。首次覆盖给予“增持”评级，目标价8.42-8.67  元。
        聚焦收费公路主业，资产结构清晰
        公司主营收费公路的经营管理业务，控股8  个收费公路项目，运营公路里程557  公里，代管711  公里，合计占安徽省总里程的20%。公司资产结构清晰、收费期限梯队合理。除宁宣杭公路外，运营项目的平均剩余收费期限约11  年（基期为2018  年末），到期时间集中在2026-2032  年。我们认为，主业未来增长点在于：1）随着宁宣杭公路江苏段和浙江段逐步通车，公司运营的安徽段断头路打通，车流量有望大幅增长；2）随着合宁高速4改8  车道扩建完工通车，施工负面影响消除，车流量有望大幅提升。
        合宁高速“四改八”扩建，公路再投资进行时
        收费公路项目终有到期日，企业可持续发展来自于项目的扩展。项目扩展的方式主要包括建造新路、扩建核心路产、向母公司或者外部收购路产。在扩建方面，公司核心路产合宁高速4  改8  车道扩建已于2016  启动，预计在2019  年底完工。根据收费公路管理条例修订征求意见稿（2018  年），实施收费高速公路改扩建工程，增加高速公路车道数量，可重新核定经营期限。合宁高速收费期限有望延长，巩固公司主业基础。
        短期业绩稍显平淡，利好兑现仍需时间
        展望2019  年，我们预计公司盈利同比增长2.40%，主要考虑：1）合宁高速改扩建项目预计在2019  年四季度通车，施工工程对2019  年车流量仍有拖累；2）其他公路项目车流量保持自然增长，宁宣杭公司持续减亏；3）由于迎接2020  年公路国检的需要，养护成本略有上升。展望2020  年，合宁高速扩建工程结束，施工的负面影响解除，车流量有望大幅增长。随着资本开支结束，公司现金流逐步好转，利润分配比例也有望提升。
        首次覆盖“增持”评级，目标价8.42-8.67  元
        我们预测公司2019/20/21  年归母净利为11.50/12.28/13.32  亿元，对应市盈率10.33/9.67/8.91  倍（收盘价2019/4/12）。考虑资本开支及债务到期节奏，我们预计公司2019/20/21  年度股息率为3.58%/  3.82%/  4.14%（假设分红率与2018  年度持平，收盘价2019/4/12）。我们测算公司的目标价区间为8.42-8.67  元，基于：1）DCF：基于WACC=7.70%及保守假设合宁高速收费期未延长，测算每股价值8.42  元；2）PE：基于行业估值中枢12.5x2019PE，测算每股价值为8.67  元。首次覆盖给予“增持”评级。
        风险提示：安徽省经济增速放缓、车流量增速低于预期、宁宣杭公路核定正式收费期低于预期、合宁高速改扩建重新核定收费期低于预期。