中泰证券-新洋丰-000902-业绩符合预期，磷肥和复合肥盈利或持续回暖-190412

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        投资要点
        事件：公司发布  2018  年年度报告，报告期内，公司实现营业收入  100.31亿元，同比增长  11.05%；实现归属母公司股东的净利润为  8.19  亿，同比增长  20.39%；实现经营性现金净流量为  1.85  亿，EPS  为  0.63  亿，ROE（摊薄）为  13.17%。此外，公司发布  2019  年一季度报告，报告期内，公司实现营业收入  31.40  亿元，同比增长  9.38%；实现归属母公司股东的净利润为  3.39  亿，同比增长  20.88%；实现经营性现金净流量为  2.53  亿，EPS  为  0.26  亿，ROE（摊薄）为  5.20%。
        公司持续稳健经营，磷肥行业景气回暖。2018  年，公司实现磷复肥销量440.11  万吨，同比增加  2.74%，在行业产销下滑情况，仍旧取得不错增长。此外，公司高毛利率的普通复合肥和新型复合型销量稳增，产品结构优化。磷复肥销售情况具体到各类产品：（1）磷肥（含磷酸一铵与过磷酸钙）销量  108.95  万吨，同比减少  7.65%，毛利率为  18.46%，同比增加  1.91  个百分点。受益于磷肥行业回暖，公司磷肥毛利率小幅提升。（2）常规复合肥销量  276.28  万吨，同比增加  5.67%；毛利率为  19.32%，同比下降  1.54个百分点。（3）新型复合肥销量  54.85  万吨，同比增加  12.17%；毛利率为  24.12%，同比下降  0.96  个百分点。
        加码高端产品销售能力，着眼未来发展。在国家“科技兴农、绿色兴农、品质兴农”的宏观背景之下，未来几年是肥料行业转型升级的重要机遇期，新型肥料、高端品牌将迎来快速成长契机。公司通过打造高端产品的销售平台，聚合业内优势力量，有望探索出一条高效率、可复制的新型肥料销售和服务模式，支撑未来新洋丰在肥料行业高端市场的快速拓展，为锻造高端品牌核心价值、引领行业发展趋势提供有效引擎。
        磷矿石价格预期下行，磷肥和复合肥盈利或持续回暖。当前磷化工板块最为强势的是上游的磷矿石，但是我们认为后续行业格局或将发生变化，磷矿石价格或在  19Q2  出现回落，磷肥和复合肥的盈利或边际回暖。1、磷矿石价格或高位回落。（1）供给端产量边际增加。之前磷矿石价格大幅上涨的主要原因在于磷矿石的供给收缩，18H1  产量下滑  31%，但是  18  年全年下滑比例为  21.8%。18  年下半年产量下滑速度趋弱，主要的原因是由于湖北地区开始增产，18H1  湖北地区下滑  36%，但全年下滑  4%，10  月-12月产量同比明显增加（增速分别为  72%、46%，9%），当前湖北地区处于季节性封矿阶段。预计到  19  年  2  季度将逐步开工，产量在  18  年低基数基础上或增速尚可。在湖北地区增产的带动下，供给端边际走强。（2）需求端尚处于稳定：考虑库存变动，磷矿石下游磷酸一铵和磷酸二铵整体  18年全年需求稳定。（3）下游价差收窄，盈利边际下滑：由于磷矿石的价格强势，而一铵和二铵价格回调，导致下游一铵和二铵价差收窄，盈利边际走弱态势下，预计磷矿石涨价空间受限。2、复合肥价差或边际好转。预计磷矿石价格下滑，一铵和二铵价格维稳，单质肥价格下滑，带来磷肥和复合肥成本降低，有望促使磷肥和复合肥盈利向上。
        国内磷复肥行业龙头企业，成本、渠道优势突出。公司具有年产各类高浓度磷复肥  800  万吨的生产能力和  320  万吨低品位矿洗选能力，配套生产硫酸  280  万吨/年、合成氨  15  万吨/年、硫酸钾  15  万吨/年、硝酸  15  万吨/年，是国内磷复肥行业龙头企业。由于公司产业链一体化、拥有钾肥进口权，以及得天独厚的区位优势带来的综合成本优势约在  180  元/吨，对于复合肥行业来说，公司的成本竞争优势较为突出。加上公司拥有较强的渠道粘性，在整体化肥行业低迷期，业绩于  17  年率先于行业回暖，19  年  1  季度前增速保持在  20%以上。我们预计农产品价格有望逐步向上，农产品价格上涨有望开启磷复肥行业的景气大周期，公司作为行业龙头将率先受益。
        盈利预测与投资建议。预计  2019-2021  年  EPS  分别为  0.76  元、0.90  元、1.09  元，对应  PE  分别为  14  倍、12  倍和  10  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：常规复合肥价格大幅波动的风险、新型复合肥放量或不及预期的风险、磷酸一铵价格大幅波动的风险、农产品价格或不及预期的风险。