中泰证券-蓝帆医疗-002382-手套平稳增长，柏盛国际顺利整合后实现快速增长-190414

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        事件：公司公告2018  年年报，实现营业收入26.53  亿元，同比增长68.35%，归母净利润3.47  亿元，同比增长72.61%，扣非净利润3.88  亿元，同比增长94.00%。
        顺利整合国际心血管巨头，盈利能力提高。2018Q4  单季度实现营业收入8.60亿元，同比增长105.93%，归母净利润8611  万元，同比增长106.87%，扣非净利润1.12  亿元，同比增长179.01%，其中公司重组标的柏盛国际自2018年6  月并表带来收入利润规模大幅提高，由于柏盛国际支架业务毛利率较高，带来公司综合毛利率40.57%，同比提高9.08pp，与此同时公司期间费用率25.74%，同比提高12.08pp，一方面是柏盛并表费用较高，另一方面公司重大资产重组于2018  年9-10  月逐步完成新股上市和对价支付，各类中介机构服务费用和交易相关费用随后陆续发生和结算，导致期间成本和费用有相应增加，公司整体净利率13.39%，同比提高0.57pp。
        手套业务平稳增长，新丁腈产能释放下有望带来新的增长动力。2018  年公司手套业务受一季度环保升级改造等突发因素影响实现收入15.99  亿元，同比增长5.15%，同时公司主要供应的PVC  手套价格持续走低，带来手套毛利率23.91%，同比下降8.04pp，2018  年11  月新增20  亿支/年丁腈手套顺利投产，还有20  亿支丁腈产能在建，考虑到丁腈手套利润率高于PVC  手套，公司手套业务有望保持10%左右增长。
        支架业务保持稳定增长，国内市场市占率稳步提高。柏盛国际2018  年实现扣非净利润3.9  亿元，全年业绩承诺顺利完成，全球支架销量超过70  万根，其中国内市场支架销量超过30  万根，同比增长20+%，国内市占率突破21%；与此同时重磅新品Biofreedom  在日本植入量过万支，美国1  年期临床实验数据良好助力FDA  申报，新市场放量可期。
        盈利预测与估值：我们预计2019-21  年公司收入36.13、40.95、46.37  亿元，同比增长36.17%、13.34%、13.25%，归母净利润6.40、7.75、9.19  亿元，同比增长84.54%、21.12%、18.59%，对应EPS  为0.66、0.80、0.95。目前公司市值在148  亿左右，考虑到公司低值耗材+高值耗材增长稳定且竞争良好，我们采用分部估值法，其中支架业务给予35  倍估值，手套业务给予15  倍估值，则公司2019  年合理市值约为180  亿元，维持“买入”评级。
        风险提示：产品市场推广不达预期风险，政策变化风险，产品研发失败风险，市场销售预测不及预期风险。