国盛证券-苏交科-300284-18年业绩增长34%略超预期，布局优化促持续成长-190416

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        2018  年业绩大幅增长  34%略超市场预期，19  年  Q1  保持稳健增长。公司2018  年实现营收  70.3  亿元，同比增长  8%，若剔除出售  TestAmerica  因素影响（2018  年营收  12.7  亿元），则营收同比增长  16%；实现归母净利润扣除计提事业伙伴计划专项基金  3000  万元后为  6.2  亿元，较上年同期增长34%，较此前业绩快报高  3.6  个  pct，略超市场预期。扣非后归母净利润增速  22%，主要因  2018  年出售  TestAmerica  股权实现处置收益  6900  万元。分季度看，Q1-Q4  分别实现营收增速  11%/30%/6%/-5%，分别实现归母净利润增速  26%/18%/20%/62%，四季度营收增速回落，业绩加速明显，主要为四季度出售  TestAmerica  所致。此前公司预告  2019  年一季度实现归母净利润  7804-9223  万元，同比增长  10%-30%保持稳健增长。公司拟  10  派1.4  元（含税）转增  2  股，分红率约  18%。
        工程咨询主业增长稳健，订单较为充足。公司  2018  年营收中，工程咨询/工程承包业务分别实现营收  61.3/7.6  亿元，同比增长  12%/-15%，占比87%/11%，工程咨询主业增长稳健，其中境内工程咨询业务实现营收  41亿元，同比增长  29%。省内/省外/海外业务分别实现营收  15.5/34.0/20.9亿元，同比增长  12%/21%/-10%，占比  22%/48%/30%，省外业务增速较快。2018  年业绩中，TestAmerica  及  Eptisa  分别贡献利润-413/1875  万元，若剔除两家海外公司的影响，则公司  2018  年归母净利润增速约为  28%。公司订单增长稳健，全年业务承接额保持超过  30%的增速，有望保障后续业绩。
        毛利率显著提升，Q4  单季现金流大幅流入  9.8  亿元促全年转正。2018  年公司毛利率  31.2%，YoY+2.15  个  pct，主要因工程咨询主业毛利率提升且其业务占比提升。其中工程咨询/工程承包业务毛利率分别为  34.5%/6.8%，YoY+2.8/-9.2个  pct；省内/省外毛利率分别为  47.1%/32.9%，YoY+0.5/+1.9个  pct。期间费用率  17.0%，YoY+0.4  个  pct，其中销售/管理（加回研发）/财务费用率  YoY-0.2/+0.3/+0.3  个  pct，其中财务费用率提升主要因  BT  项目利息收入减少。资产减值损失多计提  1.2  亿元，主要因坏账损失计提增加。所得税率较上年下降  4.7  个  pct。归母净利率  8.9%，YoY+1.8  个  pct。经营活动现金净流入  0.6  亿元，其中前三季度为净流出  9.2  亿元，Q4  单季度大幅流入  9.8  亿元，全年现金流转正，但较上年流入收窄  2.6  亿元，预计主要因工  程承包回  款速度减  缓。收现  比与付现比  分别为  87%与  98%，YoY+1.7/+6.2  个  pct。
        多方面取得积极进展，公司面临较多新增长点。1）出售  TestAmerica  后公司资产负债表明显修复，管理压力降低后有望轻装上阵；2）Eptisa  持续推动整合，2018  年债转股增资增强资本实力，后续有望与公司优势互补发挥协同，并有望受益一带一路战略推进；3）大力拓展环境检测、环境咨询和工程设计、环境治理和修复实施等环境业务，2018  年成功开拓新疆、山东等  5  个省份，并增资江苏益铭（业务涉及环境检测、食品检测等领域）股权至  51%，江苏益铭承诺  18-20  年净利润  CAGR  不低于  30%，3  年累计净利润不低于  8778  万元；4）布局未来智慧交通，拓展智慧城市、民用航空等新兴业务，有望给公司带来全新利润增长点。
        事业伙伴计划再次实施，有望发挥中长期激励效果。公司此前推行的事业伙伴激励计划规定，若当年度实现归母净利润同比增速超过  20%，则公司按与事业伙伴自有出资  1：1  提取专项基金参与认购公司股票，事业伙伴个人出资与专项基金出资购买的股票锁定期分别为  3  年和  8  年。2018  年公司已实施首期事业伙伴计划，规模为  5267  万元，并于  2018  年  8  月  28  日在二级市场上完成购买。今年公司拟启动实施第  2  期，本期计划实施对象共  84  人（含董监高  10  人），规模为  5553  万元。事业伙伴计划有利于公司形成中长期凝聚力，增强设计类公司可持续发展能力。
        投资建议：我们预测公司  2019-2021  年归母净利润分别为  7.8/9.3/11.2  亿元，同比增  长  25%/20%/20%，对应  EPS  分别为  0.96/1.15/1.38  元（2018-2021  年  CAGR  22%）。当前股价对应  PE  分别为  13/10/9  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：订单增速不及预期风险，海外经营风险，收购整合不及预期风险等。