浙商证券-工程机械行业点评：龙头Q1业绩预告均超预期，起重机、混凝土接棒挖机高增长-190415

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        投资要点
        基建效应延续一季度销量景气度，关注挖机需求结构变化
        2019  年1-2  月，房地产开发投资1.21  万亿元，同比增长11.6%，基建投资同比增长4.3%，3  月社融规模增量达到2.86  万亿，同比增长80%，中长期贷款占比回升，下游投资需求预期再修复，工程机械设备采购景气度持续。3  月份挖机国内外共销售44278  台，同比增长15.73%。2019  年1-3  月挖机累计销量合计74779  台，同比增长24.5%，其中国内销量69329  台，同比增长24%，出口5450  台，同比增长31.9%。从销量结构看，中挖增速显著：3  月大挖销量5413台，同比增长9%，中挖销量12161  台，同比增长25%，小挖销量26704  台，同比增长13.32%。从吨位占比看，3  月份大挖占比12.23%，中挖占比27.47%，小挖占比60.31%仍是最高。我们认为基础建设超预期以及存量更新需求是维持销量快速增长的主要动力，农村需求和环保政策带来边际增量。另一方面，从大中小挖的需求的结构来看，与过去相比结构变化较大。2018  年度基建需求占设备总需求比约为36%，中挖主要用于基建施工，其高增速表明基建投资效应明显；地产需求占总比约为24%，占比从2011  年的35%逐年呈现下降；而农村需求对小挖的需求占比不断提升，从2009  年的8%提升到了2018  年的30%，劳动力替代效应和新农村建设带来的大量需求是本轮小挖销售的最大边际增量；采矿需求约占总需求的10%，主要集中在大挖领域；总体来看，基建和地产需求的总占比从10  年前的85%左右下降到了60%左右，而农村需求的重要程度迅速得到体现，助推小挖销量的持续爆发。因此虽然市场对本轮复苏周期的持续性始终存在分歧，设备投资的景气中枢依然有可能保持较高水平。
        起重机与混凝土机械接棒挖机实现快速增长,19  年弹性最大
        由于起重机和混凝土机械进场顺序靠后，挖机高增长趋势正在向起重机等设备延续。起重机和泵车19  年是更新高峰，存量国二和国三加速淘汰。2019  年1-2月，起重机合计销量8492  台，同比增长42%。其中，汽车起重机行业合计销售5784  台，同比增长58.4%，占比达68%，且受益于装配式建筑的发展，起重机应用范围不断扩大。混凝土泵车预计一季度同比增长50%以上，预计4  月份仍将维持较高增速。全年看，起重机和混凝土机械回暖滞后挖机一年左右，混凝土机械应用重心已逐渐从地产转向基建，基建对混凝土机械需求带动已接近50%以上，19  年基建补短板投资发力，需求比较确定，再加上更新需求，我们判断起重机和混凝土行业销量增速在30%以上。其中，汽车起重机、混凝土泵车同比增长30-40%，塔式起重机同比增长40%以上，混凝土搅拌车同比增长25-30%。
        龙头Q1  业绩预告均超预期，中联重科预期差较大具备优势
        工程机械行业维持高景气度，核心企业受益市场份额扩大，成长弹性优于板块，一季度利润均实现翻番以上增长，其中三一重工预增100%-120%，徐工机械预增83%-121%，中联重科预增126%-179%，大幅超出此前市场一致预期。
        工程机械行业经历2016  年的低谷之后，行业集中度不断集中，龙头企业市占率不断提升。其中，挖机行业的集中度从2012  年到2019  年Q1，CR3  由29%增长至51%，CR4  由37%增长至60%。3  月份国内龙头三一重工、徐工机械、柳工销量分别为11208  台、6238  台、3285  台，单月市占率分别为25.31%、14.09%、7.42%，同比提升3.65%、3.59%、0.71%。
        起重机行业中，汽车起重机行业被三巨头垄断，前三名的三一、中联、徐工的市占率从2016  年的85%提升至2019  年2  月份的93.73%。
        中联重科的塔式起重机常年稳居市场第一，且随着装配式建筑带来设备大型化的发展，中联重科市占率有望进一步提升。中联重科主导的产品起重机、混凝土机械19  年将迎来高速增长期，其中塔机全年预计增速将在100%以上；2  月份公司汽车起重机同比增长230%，市场份额高达29.12%，略超三一，预计全年将实现30%以上增速；公司的混凝土机械受益于行业回暖，预计全年将实现20%以上增速。公司的历史包袱不断清理，高端新产能的投入也将加速其优势显现。
        投资建议：一季度设备销量、板块业绩均超预期，我们认为工程机械行业周期波动性有所减弱，景气度有望保持较高水平。龙头企业的价值体现将带来估值提升。预计2019  年的起重机与混凝土有望接棒挖机实现高速增长，建议关注起重机与混凝土机械龙头，具有较大弹性和预期差的中联重科（000157）、起重机龙头且被列入“双百”改革名单中的徐工机械（000425）以及挖机与混凝土龙头的三一重工(600031)。
        风险提示：全年基建投资不及预期，房地产投资增速下滑。