光大证券-浙能电力-600023-四季度表现不佳，关注煤价走势-190416

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        ◆事件：浙能电力发布  2018  年年报。2018  年公司实现营业收入  566  亿元，同比增长  10.6%；归母净利润  40.4  亿元，同比下滑  6.9%；扣非归母净利润  37.1  亿元，同比下滑  12.9%；EPS  0.30  元。
        ◆四季度发电量负增长，全年发电量增速放缓：公司  2018  年发电量  1241亿千瓦时，同比增长  7.6%，增速较前三季度放缓  4.9  个百分点；其中浙江区域火电发电量  1153  亿千瓦时，同比增长  2.0%，增速较前三季度放缓4.7  个百分点。受区域用电需求疲软及能源“双控”政策等因素影响，公司  2018Q4  发电量同比下滑  6.4%，增速较  2018Q3  由正转负（2018Q3同比  1.6%）；其中  2018Q4  浙江区域火电发电量同比下滑  11.8%，下滑幅度较  2018Q3  扩大（2018Q3  同比下滑  4.1%）。
        ◆四季度业绩表现不佳，期待一季度回暖：2018Q4  公司归母净利润  2.8亿元，同比减少  2.8  亿元（降幅  49.8%）。除发电量负增长外，我们推测2018Q4  公司燃料成本仍处高位。2018Q4  浙江电煤价格指数均值同比上涨  1.3%。2018Q4  公司营业收入同比减少  0.1  亿元（降幅  0.1%）；毛利同比减少  4.2  亿元（降幅  32.1%）；毛利率  6.6%，同比降低  3.1  个百分点。此外，2018Q4  公司计提资产减值损失  1.5  亿元，亦对业绩产生负面影响。由于煤价是影响火电公司业绩的重要因素，2019Q1  浙江电煤价格指数均值同比下降  7.4%，我们判断公司  2019Q1  业绩有望回暖。
        ◆盈利预测与投资评级：考虑到能源“双控”及电量电价等因素变化，下调公司  2019、2020  年的盈利预测，预计公司  2019、2020  年的归母净利润分别为  45.1、52.7  亿元（调整前分别为  78.9、91.7  亿元），新增  2021年的预计归母净利润为  57.0  亿元。预计公司  2019-2021  年的  EPS  分别为0.33、0.39、0.42  元，当前股价对应  PE  分别为  15、13、12  倍，对应  PB分别为  1.1、1.0、1.0  倍。我们看好煤价下行带来的公司盈利修复，考虑到公司近年来历史  PB  均值约  1.2  倍，给予公司  2019  年  1.2  倍  PB  水平，下调目标价至  5.58  元，下调至“增持”评级。
        ◆风险提示：动力煤市场价格超预期上行；火电上网电价下调的风险；浙江区域市场电力需求增速低于预期；浙江省“能源双控”执行力度超预期；套期保值业务盈利不及预期的风险等。