天风证券-深信服-300454-超融合软件快速增长，当前阶段关注营收增速情况-190416

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      事件
        报告期内实现营收  32.24  亿元，同比增长  30.41%；归属于上市公司股东的净利润  6.03  亿元，同比增长  5.19%。
        云业务增速略低于预期，但超融合增长质量明显提升
        市场核心关注指标云业务增速（59%、8.7  亿）略低于预期。考虑行业生命周期阶段，预计与桌面云增速放缓有关，超融合仍然保持较快增长。云业务毛利率同比提升  0.82%，我们预计与超融合中软件占比提升有关，增长质量明显提升。展望  19  年，若超融合在金融等高端行业取得突破，有望进一步确立在超融合领域的行业地位。
        利润承压与研发投入有关，当前阶段关注营收增速情况
        公司利润承压主要与费用率大幅提升  5  个点有关，核心原因是研发费用率从  19.8%提升至  24.2%。我们预计，未来两年公司研发投入亦保持高位。考虑历史上公司研发投入均有积极回报，因而建议当前阶段投资者更关注公司营收情况，以隐含利润率通过  PS  进行估值。我们期待分部式存储、混合云、态势感知、终端安全等新产品  19  年开始放量。
        财报显示竞争力边际向好，维持增持评级
        我们此前推出报告《财务视角，再看深信服——公司系列专题研究之一》，18  年年报显示相关财务指标仍保持健康，显示竞争力边际向好。考虑公司投入情况高于预期，下调公司  2019~2020  年净利润从  9.03/11.84  下调到8.04/10.32  亿元，预计公司  2021  年净利润为  13.63  亿元。重申目标价  100元，维持“增持”评级。
        风险提示：公司业绩低于预期；超融合业务收入增速低于预期