西南证券-上海医药-601607-国企改革方案落地，股票期权激励激发新活力-190411

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        投资要点  
        事件：公司发布  2]019  年股票期权激励计划，拟向激励对象授予  2842  万份股票期权数量，占公司股本的  1.0%，行权价格为  21.54  元/A  股，其中首次授予  2596万份，占本计划股票期权授予总数的  91.3%，预留  246  万份。
        激励范围广且力度大，有望充分调动团队潜力：本次激励包括  8  位核心高管团队以及  207  位中层管理人员及核心骨干，其中，高管团队合计授权  291  万份，人均授权  36.4  万份，其余人员人均  11.1  万份，按照  21.54  元/A  股的授权价格，本次首期授权份额的市值共计  5.6  亿元，高管人均市值  783.5  万元，其他人员人均市值为  239.9  万元，远高于人均年均薪酬水平，体现了此次激励方案的范围之广、力度之大，有望充分激发公司高管和核心骨干人员的积极性，提高公司经营效率。
        本次激励计划质和量兼顾，盈利质量和研发创新考核是亮点：本次激励方案中，根据公司“质量、规模、创新”为核心的战略导向，考核指标兼顾了业绩、盈利质量以及研发创新等，1）收入端：以  2016  年至  2018  年平均营业收入为基数，2020-2022  年复合收入增长率不低于  10.0%、10.0%、10.0%，且收入规模不低于  1750  亿、1850  亿、2000  亿元；2）ROE（加权）：2020-2022  年公司加权平均净资产收益率不低于  12.0%、12.2%、12.4%；3）研发端：2020-2022年公司研发投入不低于  9  亿、9.5  亿、10.0  亿元；4）业绩综合指数：2020-2022年综合指数均不不低于对标企业  75  分位。再细分来看，本次业绩综合指数评价体系中，净资产收益率、工业收入增长率、商业收入以及研发费用的权重占比分别为  40%、30%、10%、20%，进一步体现了本次激励方案对盈利质量提升、收入结构改善（更加注重工业销售增长）、研发费用投入力度的重视，将为公司逐步转向研发创新性企业奠定基础。
        盈利预测与评级。我们预计  2019-2021  年  EPS  分别为  1.48  元、1.66  元和  1.83元，对应当前股价估值分别为  15  倍、13  倍和  12  倍。公司作为国内医药工商领域的龙头之一，本次大力度的激励方案有望充分激发管理层积极性，为公司长期稳健的增长奠定基础，目标价为  26.6  元，首次覆盖给予“买入”评级。
        风险提示：产品研发或不及预期；药品招标大幅降价风险；行业竞争加剧风险。