天风证券-美股一周总结：迪士尼IP王者转型流媒体渐露锋芒，以现金启动从0到1起锚-190416

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        Disney+将在  11  月  12  日正式上线，内容为王现金投入原创
        去年  11  月  6  日我们在周报中提到迪士尼值得关注，并在后续的周报和奈飞点评中强调持续关注。今年  4  月  11  日迪士尼举行投资者大会，并在会上展示流媒体平台方案的细节。随后公司上涨  11.54%创下历史新高。
        流媒体平台的成功在于“内容为王”。我们认为迪士尼通过既有  IP  的挖掘和扩展的模式，将更有利于长期发展。整体来说，迪士尼手握海量  IP  资源并拥有强劲现金流，加上具备价格优势，有望超越奈飞成为新一代流媒体王者。
        迪士尼这次主打三大流媒体平台：以合家欢为主的  Disney+、对表  YouTube的  Hulu、以及体育频道  ESPN+。Disney+将涵盖众多历久弥新，并可持续发展的自有版权内容，包括辛普森家族、皮克斯动画片、漫威英雄电影、星球大战全系列和迪士尼经典动画片等。而迪士尼亦已确定撤回在奈飞上的内容，以保持垄断性。奈飞虽有播放《老友记》等经典剧集，但这些外购版权成本高昂，同时也面临各大平台终止续约和涨价的风险。而奈飞的原创内容如《纸牌屋》、《黑镜》、《怪奇物语》等热门剧话题延续性有限，加上需要高额举债来投入，对比迪士尼拥有稳健的现金流。迪士尼预计原创投入从  FY20的  10  亿美元提升到  FY24  的  25  亿美元，全现金投入。Hulu  里除了包括类似YouTube  的原创内容外，也包括  60+个频道。我们认为在目前“剪线族”当道时代，可直接取代较昂贵的有线电视。ESPN+针对体育粉丝，提供美国棒球、足球等，以及国际各项重要体育赛事，是奈飞所不能提供的。
        价格优势和内容全面，有望转化更多“剪线族”上线
        迪士尼的  Disney+平台将于  2019  年  11  月  12  日在美国上线。我们认为迪士尼的野心不单纯是在于提供流媒体服务，而是搭建一个数字电视+流媒体的全面视频娱乐平台。
        我们认为迪士尼的整套服务性价比高，或能吸引更多“剪线族”上线。对比美国传统有线电视高昂的收费，Disney+每月  6.99  美元，若叠加  Hulu  的电视频道方案  44.99  美元和  ESPN+的  4.99  美元，用户可以每月约  57  美元获得包括电影、电视、体育等内容；而传统有线电视包含  HBO  频道的套餐则要最少每月  100  美元；若对比有线电视基础套餐  49.99  美元+奈飞热门方案  13美元，每月也需要  63  美元，但两者均不包括现场体育。
        从  0  到  1  的低基数增长，对比奈飞的互联网估值水平，重估潜力巨大
        Disney+为新平台，在低基数的基础上，公司给出的用户指引为  2024  年达6000-9000  万，国际和美国占比为  2:1。而目前另外两个平台：Hulu  已有  2500万订阅用户，加上  ESPN+用户已超过  1000  万。对比奈飞推出流媒体服务至今  10  多年，全球付费用户数达  1.39  亿，其中美国  5849  万、国际  8077  万。另外，迪士尼透过收  21  世纪购福克斯获得印度本地流媒体巨头  hotstar  MAU达  3  亿人，已有掌握印度观众口味的发展基石。而奈飞却在印度和墨西哥等地，大量投放资金打造本地化内容。但我们认为要维持用户粘性，内容管线的持续发展才是重点。迪士尼的过往  IP  经营证明了其全球化的能力，在国际落地上绝不会比  Netflix  逊色。
        估值方面：迪士尼一直以传统媒体和内容供应商的估值为基础，当前  PE  为15  倍左右。到近期投资者大会公布更多流媒体具体细节后，估值才提升至目前的  19  倍  PE，但对比奈飞的  130  倍，我们认为目前市场对迪士尼估值仍较保守。总体来看，我们认为迪士尼有望加快“剪线族”的增速，并在奈飞的基础上，吸引到更多对高质素和多元化内容的观众，有望向互联网估值水平靠拢。
        风险提示：公司业绩披露不达预期，加息影响市场情绪