东吴证券-劲嘉股份-002191-“大包装+新型烟草”布局稳步落地，看好长线成长！-190417

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        投资要点
        公司发布  18  年报：期内实现营收  33.74  亿元（+14.56%），归母净利润7.25  亿元（+26.27%），扣非净利润  6.92  亿元（+26.45%）。其中  18Q4收入  9.97  亿元(+17.90%)，归母净利润  1.80  亿元（+29.37%），扣非净利润  1.72  亿元（+35.31%）。18  年非经常性损益合计  3312  万元，其中委托理财收益  2502  万元。公司拟向全体股东每  10  股派发现金红利  3.00  元，分红比例达  60.59%，并预计未来三年每年分红比例不低于  50%。
        烟标主业销量稳健增长，结构持续优化：2018  年卷烟行业工商税利总额同比增长  3.69%至  11556.2  亿元，预计行业完成销量  4743.52  万箱（同比增长  0.98%，按  5  万支=1  箱换算）。在行业销量微增、结构升级下，公司烟标主业实现营收  25.66  亿（+8.05%），毛利率  45.06%同比去年持平，整体销量达  353  万箱（+7.97%），其中高毛利细支烟烟标销量同增12.49%（预计超  50  万箱），显著受益于烟草消费升级。此外，子公司重庆宏声  18  年收入  4.73  亿（+27.6%），净利润  4168.48  万（+61.52%），订单和业绩恢复性增长，预计贡献投资收益约  2700+万元。原材料方面，子公司中丰田在满足集团内部镭射纸膜等包装材料需求，积极拓展外延客户，实现净利润  6899.1  万元（+7.64%）。
        彩盒业务高速增长，持续开拓新客户：期内公司精品彩盒业务实现收入4.46  亿（+67.09%），对收入的贡献达到  13.23%（去年同期为  9.07%），毛利率同增  5.34pct  至  23.52%，系订单增加、产能利用率提升所致。（1）精品烟盒预计实现收入  3  亿元（+90%），客户份额持续提高；（2）酒包预计实现收入  4700  万元（+90%），与茅台合作进展顺利，申仁包装  18年收入  2.6  亿（+6%），净利润  3371  万（-36%），受工厂扩建进度不达预期拖累，预计贡献投资收益约  1000+万，此外公司还取得了与知名白酒品牌如“劲酒”、“红星二锅头”、“江小白”的合作。（3）3C  包装预计实现收入  6700  万元，公司陆续取得了英美烟草、雷诺烟草、菲莫国际、悦刻等知名品牌的新型烟草产品的合格供应商资格。
        新拓标杆酒企五粮液，酒包有望进入放量期：19  年  4  月  11  日公司公告与五粮液旗下精美印务共同出资设立合资公司展开烟酒包装业务合作，是劲嘉继去年切入茅台酒包装供应链体系后在酒包装领域的又一大突破，为开拓其他白酒品牌打下坚实基础。2018  年中国规模以上白酒企业实现产量  871.2  万千升（+3.1%），整体增长稳健；五粮液商品酒  18年销量达  19.16  万吨（+6.4%），按每个酒盒  10  元粗略估计五粮液酒盒订单可达  30-40  亿。未来劲嘉有望承接部分五粮液酒包订单，拉动公司精品酒盒业务的增长。
        深化新型烟草业务布局，有望率先受益：据欧睿国际估计，18  年新型烟草制品的消费者超过  4000  万人，至  2022  年有望增长到  6400  万人；18  年新型烟草制品销售额  247  亿美元（+45.8%），其中电子烟约  145.2亿美元（+27%），以  iQOS  为代表的加热不燃烧烟草制品约  102  亿美元，接近翻倍增长。期内公司加大新型烟草业务的开拓力度，与小米旗下米物科技合资成立因味科技，其新型烟草制品有望于  19  年上半年面市；并与云南中烟旗下子公司华玉科技合资成立嘉玉科技开展新型烟草烟具的研产销活动。我们认为，国内新型烟草制品蓄势待发，公司前期布局深厚有望率先受益。
        费用管控良好，投资收益大幅增加：期内公司毛利率  43.66%，较去年同期小幅减少  0.45pct，系毛利率相对较低的彩盒业务占比提升所致。期间费用率合计减少  1.21pct  至  15.97%，其中销售费用率同减  0.1pct  至  3.47%，管理+研发费用率同减  0.6pct  至  12.67%，由于利息支出减少，财务费用率同减  0.51pct  至-0.17%。期内投资净收益  7852  万（+125.25%），系理财收益和来自联营企业的投资收益增加较多所致。综合来看，公司归母净利率同增  2pct  至  21.5%。期末公司账上应收票据及应收账款  8.79  亿（较期初+0.9  亿），应收账款周转天数同比减少  14.35  天至  76.23  天，回款提速。期内公司经营性现金流量净额  8.53  亿（+4%）。
        “大包装+新型烟草”布局顺利落地，看好长线成长：公司烟标主业定位高端，在烟草行业结构升级大势下预计稳健扩张；同时大力发展精品彩盒业务，与茅台、五粮液等品牌酒企合作渐入佳境，酒包业务放量可期；此外，公司积极培育新型烟草朝阳产业，有望顺政策东风率先受益。公司积极实施股份回购，2019  年  3  月  5日为期一年的回购方案实施完毕，累计回购  2996.39  万股，占公司当前总股本的  2%，成交金额为  2.3  亿元，发展信心坚定。
        盈利预测与投资评级：我们预计  19-21  年分别实现营收  38.71  /44.56  /50.83  亿，同增  14.7%  /15.1%  /14.1%；归母净利  9.07  /10.93  /13.17  亿，同增  25.0%  /20.5/20.5%。当前股价对应  PE  为  23.19/19.25X/15.98X，维持“买入”评级。
        风险提示：新业务开拓不达预期，烟草行业调控超预期