国金证券-凯文教育-002659-教育收入+128%YOY，19年有望实现扭亏转盈-190417

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        业  绩  简  评
        2019  年  4  月  17  日，凯文教育发布  2018  年年报，公司实现收入  2.42  亿元，-61%YOY，归母净利润-0.98  亿元，-521%YOY。收入下滑原因在于  2017年同期公司桥梁业务和教育业务并行，2018  年桥梁业务已经剥离。分业务来看，教育业务  2018  年实现收入  2.09  亿元，+128%YOY，增长较快。
        经  营  分  析
        海淀学校  2016  年  9  月开始招生，已完成三批招生，朝阳学校  2017  年  9  月开始招生，已有两批学生入学。2018-2019  学年海淀凯文学校与朝阳凯文学校在校生人数为  1221  人，  +64%YOY，海淀学校可容纳学生约  1500  人，朝阳学校可容纳学生约  4,000  人，学校利用率仅为  22%，提升空间大。
        ①  海  淀  学  校  已  经  实  现  盈  利：2018  年海淀学校（凯文智信）实现营业收入1.40  亿元，同比增长  116%，2017  年净亏损  0.17  亿元，2018  年扭亏为盈，实现净利润  0.21  亿元，2017  年净利率为-26%，2018  年净利率为  15%，盈利能力提升明显。②朝阳学校  2019/2020  学年有望实现盈亏平衡：一方面，海淀学校是轻资产模式运营，盈亏平衡周期较短，朝阳学校是重资产模式运营，折旧摊销较高，尚未达到盈亏平衡，另一方面，海淀学校比朝阳学校早一年开始招生，学校利用率更高，2018  年朝阳学校（文凯兴）实现营业收入  0.79  亿元，净亏损  0.71  亿元，2019/2020  年有望实现盈亏平衡，盈亏平衡点之后，业绩向上弹性较大，盈利能力或可期。
        预收款项  2018  年底为  1.71  亿元，+80%YOY：主要系本报告期预收  2018-2019  学年学费，与学生人数增长相同步。2019Q1  业绩报告显示归母净利润为-0.18  到-0.23  亿元，2018Q1  归母净利润为-0.3  亿元，亏损有所收窄，预计营业收入较去年同期增长  80%。
        2018  年  6  月，公司公告协议收购美国瑞德大学下属三所学院，将业务范围由  K-12  国际学校教育延伸至高等教育领域以及海外领域，有利于打造凸显高端优质的教育品牌形象，扩大整体品牌影响力。同月，公司公告拟非公开发行股票，数量不超过发行前总股本的  20%，拟募集资金不超过  10  亿元，将用于“青少年高品质素质教育平台项目”，该项目有望成为凯文跨地域扩张的重要一步，未来凯文教育有望定位为全国性业务布局的教育集团。
        高壁垒，高定位，强盈利能力公司，盈亏平衡后，业绩弹性较大。我们预测公司  19/20  年归母净利润为  0.21/1.45  亿元，下调幅度为  60%/24%，原因在于对招生人数进行了更保守的估计，基于学校实际运营情况，下调了对毛利率的预测，对应  PE为  221x/31x，维持买入评级，目标价  13.5  元。
        风险提示：学校招生或不及预期；民促法送审稿尚未发布等风险。