光大证券-苏交科-300284-2018年度报告点评：净利高增长，环境全产业链业务值得期待-190417

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        ◆事件：苏交科发布2018  年度报告，公司全年实现营业收入  70.3  亿元，  YoY  +7.8%，归母净利6.2  亿元，YoY  +34.4%；4Q18  公司实现营业收入  23.3  亿元，YoY  -5.3%，归母净利  2.6  亿元，YoY  +61.5%。  
        ◆工程咨询业务增速亮眼，盈利改善趋势延续：公司于18年11月完成TestAmerica（TA）出售，TA2018年贡献收入12.7亿，剔除TA贡献，公司18年营收实际增速为16%。公司1Q18-4Q18营收增速、毛利率分别为10.9%/30.3%/6.4%/-5.3%、26.1%/28.8%/31.0%/35.9%，四季度增速回落主要为出售TA影响，盈利能力延续改善趋势。分行业看，工程咨询/工程承包业务收入YoY分别为+12.2%/-14.8%，工程咨询业务占比提升4.4pcts至87.2%，工程咨询/工程承包业务全年毛利率分别为34.5%/  6.8%，分别较17年变动+2.8/-9.1  pcts，咨询业务占比提升叠加其毛利率提升推动公司全年整体毛利率提升2.1pcts至31.2%。毛利率提升带动归母净利率提升1.4pcts至9.2%。
        ◆资本运作优化业务布局，环境业务值得期待：18年公司收购3.28%Eptisa股份，同时推动2,200万欧元债转股修复Eptisa负债表，目前公司持股Eptisa占比达到98.4%，与公司有望优势互补，并将受益于"一带一路"倡议持续推进。公司大力拓展环境检测/咨询/治理/修复等环境业务，18年已在新疆、山东等五省成功开拓业务，并未完成对深耕环境监测、食品检测等领域的江苏益铭并购控股（持股51%），打通环境业务全产业链布局，作为公司培育的业务新增长点，未来前景值得期待。  
        ◆事业伙伴计划激发公司活力，维持"买入"评级：18年公司顺利启动首期事业伙伴计划，深度绑定公司管理层与公司利益，2019年公司将启动第2期事业伙伴计划，进一步激发公司发展活力、动力。工程咨询行业集中度低，苏交科作为行业龙头，市占率有望持续提升，Eptisa有望与公司国内、国际产生深度协同。考虑到工程咨询业务增长超预期，我们上调公司19/20  年归母净利预测至7.6/9.0  亿（前值7.0/8.8  亿），同时预测  21  年归母净利为10.8  亿，预计  19-21  年  EPS  分别为  0.93/  1.11/1.33  元，  当前股价对应  PE  分别为  13.0x/10.9x/8.1x，参考可比公司  19  年  PE  均值15.8x，上调公司目标价至  14.69  元，维持"买入"评级。  
        ◆风险提示：Eptisa整合协同不及预期，基建投资不及预期