群益证券-海天味业-603288-成本和新管道带来压力，静待竞争改善-210903

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结论与建议：业绩概要：公告H1实现收入123.3亿，同比增6.4%，录得净利润33.5亿，同比增3.1%。

以此计算，2Q实现收入51.7亿，同比下降9.4%，录得净利润14亿，同比下降14.7%，2Q不及预期。

收入端看，2Q宏观消费复苏放缓，偶发疫情对餐饮造成负面影响，影响公司产品需求，另一方面，传统管道受小区团购等新管道冲击，销货速度放缓，2Q线下管道收入47.4亿，同比下降10%。

单季度看，2Q酱油实现收入29.2亿，同比下降7.2%，调味酱收入5.9亿，同比下降8.7%，蚝油收入9.6亿，同比下降7%。

成本端，报告期黄豆价格进一步上涨，使毛利率承压，2Q毛利率下降2.9pct至37.1%。

费用上，2Q费用管控加强，销售费用小幅上涨11%，利息收入增加使财务费用率同比下降1.1pct，期间费用率同比小幅下降0.23pct限制6.59%。

受材料成本、人工薪酬等款项增加，2Q现金净流入同比减少67%至3.8亿。

目前，公司已在推进营销转型，除持续强化线下网络外（上半年净新增经销商356家），在线业务开拓加速，2Q在线收入2.5亿，同比增14.4%，保持较快增长。

合同负债来看，2Q末余额23.2亿，环比下降6%，成本和营销转型或使业绩短期承压，但随着小区团购竞争态势明朗化，业绩稳健增长有望。

下调盈利预测，预计2021-2022年将分别实现净利润68.8亿和88.1亿，Eps分别为1.63元和2.09元，当前股价对应PE分别为55倍和43倍，维持“区间操作”的投资建议。

风险提示：宏观经济景气下行，食品安全问题，管道下沉不及预期。