天风证券-恒逸石化-000703-业绩符合预期，炼化项目进入收尾阶段-190418

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        营收、利润同比增长，符合预期
        公司公布  2018  年年报，报告期内实现营业总收入  849.48  亿元，同比+28.79%；实现归属于上市公司股东的净利润  19.62  亿元，同比+16.47%，具体到各季度，Q1-Q4  分别实现归母净利润  7.02/3.99/11.04/-2.43  亿，Q4原油价格呈现单边快速下行，全行业盈利被动式下滑，公司存货跌价损失计提  1.24  亿。
        主营业务经营情况良好，财务费用增加拖累业绩
        PTA  方面，控股子公司浙江逸盛报告期内实现净利润  6.49  亿，PTA  销量495.62  万吨，估算吨净利  131  元/吨，低于恒力  PTA  吨净利（339  元/吨），展望  2019  年，国内  PTA  供给端增量相当有限，需求增量仍在，PTA  市场供需有望进一步收紧，预计  PTA  利润水平有望高于  2018  年水平；聚酯方面，报告期内控股子公司恒逸有限、恒逸聚合物、恒逸高新、嘉兴逸鹏、太仓逸枫、双兔新材料合计实现净利润  8.18  亿，聚酯产品全口径产销量为325.8  万吨，估算聚酯产品吨净利  251  元/吨；己内酰胺方面，报告期内依然保持满负荷生产，合资公司恒逸己内酰胺报告期内实现净利润  3.33  亿，效益较好；浙商银行方面，报告期内实现净利润  115.6  亿，公司参股  4%，对应投资收益  4.62  亿。
        费用方面，报告期内公司管理费用  5.01  亿，同比+19.61%；销售费用  3.18亿，同比大幅+93.53%，主要原因系报告期公司聚酯规模扩大，配送量增加，导致本期销售费用中运输费增加，公司配送上门的销售方式增强了客户认可度和粘性；财务费用高达  7.46  亿，同比大幅+154.46%，主要原因系  18年汇兑损失  1.55  亿，而  17  年实现汇兑正收益  1.21  亿，另外报告期内文莱PMB  项目进入关键阶段，投资支出及长短期贷款增加，报告期内公司利息支出高达  9.15  亿（17  年利息支出  3.59  亿），较大程度上拖累业绩。
        文莱炼化项目建设进入收尾阶段，各项装置陆续完成中交
        据年报披露，公司在建工程金额  174  亿，18Q3  在建工程金额  111  亿，18Q4在建工程单季新增  63  亿，主要系本期文莱  PMB  炼化项目在建增加，截至本报告披露日，项目已累计发生建设期投资额  300,965    万美元，项目总体建设进度累计完成  92.78%。
        公司盈利预测、估值及投资评级
        公司将全面加快推进文莱炼化项目，该项目预计在  2019  年二季度进入投料试车阶段，三季度进入商业运营。上一篇报告中假设文莱项目  19/20  实现满负荷产出的  20%/90%，现将假设调整为  19/20/21  年实现满负荷产出的33%/90%/90%，19/20  年原盈利预测为实现净利润  34.8/53.2  亿元，将  19/20年净利润预测向上调整为  39.0/53.2  亿，并新增  21  年盈利预测  54.1  亿，对应当前股价  PE  分别为  11.9/8.8/8.7  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：涤纶长丝及  PTA  盈利下滑；炼化项目盈利不及预期的风险