山西证券-大禹节水-300021-节灌业务收入大幅增长，订单规模持续提升-190418

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        事件描述
        公司发布  2018  年年度报告，2018  年公司实现营业收入  17.80  亿元，同比增长  38.55%，归属于上市公司股东净利润  1.00亿元，同比增长  4.99%，扣除非经常性损益净利润  0.94  亿元，同比增长  22.99%。
        事件点评
        节灌工程/设计收入大幅增长。报告期内，公司实现节水工程施工收入11.56  亿元，同比增长  62.03%；实现节水工程设计收入  2.87  亿元，同比增长  165.55%；两项节灌工程相关收入均实现大幅增长。2018  年，公司实现节水产品销售收入  3.29  亿元，同比下降  26.78%。公司实现节水产品销售/工程/设计收入合计  17.72  亿元，实现上市以来新高，同比增长39.42%。受工程类业务结算进度影响，公司四季度收入占比超过全年的40%；2018  年第四季度，公司实现营业收入  8.06  亿元，同比增长  48.98%，环比增长  324.21%。
        整体毛利率略有提升，财务费用率有所提高。报告期内，公司整体毛利率为  28.46%，同比上升  2.1pct。分产品来看，节水产品销售业务实现毛利率50.30%，同比上升18.52pct，节水工程施工业务实现毛利率24.21%，同比上升  5.04pct，节水工程设计收入实现毛利率  20.17%，同比下降21.72pct，但节水工程设计收入占  2018  全年收入比例的  16.21%，低于产品销售和工程施工  18.49%和  64.94%的比例，综合下来公司的毛利率整体有所提升。从三费来看，2018  年公司管理费用率较为平稳，为8.76%，仅同比上升  0.66pct;销售费用率同比下降  1.73pct，为  3.88%；财务费用率变动较大，较  2017  年提升  1.65pct  到  3.60%。
        应收账款占比明显下降，经营现金流明显改善。受国家对民营企业账款清欠力度加大的影响，公司积极采取措施跟进，应收账款回收情况得到显著改善。截止  2018  年底，公司应收账款余额  6.25  亿元，较  2017  年下降  0.29  亿元；2018  年，公司应收账款占销售收入比例为  35.13%，较2017  年下降  15.76pct。同时，2018  年，公司经营性净现金流为  7.98  亿元，为  2016  年以来首次转正。一方面，公司前期建设的优质  PPP  项目对现金流贡献增大；另一方面，公司应收账款回款情况改善，对现金流的改善起到积极作用。
        新增订单大幅增长，乡村振兴提升行业景气度。2018  年，公司新签订单  45  亿元，同比增长  52%。截止报告期末，公司在手订单规模约  32  亿元。2019  年一季度，公司参与的联合体中标酒泉市肃州区乡镇环保提升工程  PPP  项目，预计总投资  1.55  亿元。2018  年，公司在夯实传统节灌业务的基础上，新增农村污水处理业务，与乡村振兴战略契合度较高。随着乡村振兴战略的继续推进，节水灌溉、农村生态环境整治等领域订单有望加速释放，为公司带来更大的成长空间。
        投资建议
        公司从传统节灌业务出发，向农村污水处理和农民安全饮水等相关业务领域布局，延伸农业服务产业链，2017  年以来新增订单规模保持快速提升趋势，现金流出现好转。随着乡村振兴战略的持续推进，公司有望借助政策东风实现快速发展。我们预计公司  19-21  年  EPS分别为  0.21/0.36/0.50，对应公司  4  月  17  日收盘价  8.07  元，19-21  年PE  分别为  38.05/22.46/16.10，首次覆盖，给予“增持”评级。
        风险提示
        政策推进不及预期；项目进度不及预期；利润率下降；债务及融资风险；系统性风险。