国联证券-鱼跃医疗-002223-电商持续发力，业绩稳定增长-190418

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        事件：
        公司公布2018年年报：全年实现收入41.83亿元，同比增长18.12%；归母净利润为7.27亿元，同比增长22.82%；每股EPS为0.73元。每10股拟派发现金红利1.50元（含税）。
        投资要点：
        收入持续增长，核心产品维持快速增长势头。
        2018年全年收入41.83亿元，Q4实现收入10.03亿元，从各季度收入规模来看，基本保持平稳。分产品来看，家用医疗板块2018年收入15.34亿元，同比增长17.05%，其中血糖产品2018年开始线上推出，全年快速增长，销售额达到2亿左右。整体家用板块线上平台同比增速在40%以上，线下平台恢复到10%以上的增长。医用供氧板块2018年收入13.19亿元，同比增长26.40%，预计医用制氧机增速超过20%；呼吸机增速超过30%，销售过亿，另外雾化器也保持快速增长势头。而医用临床板块方面，2018年收入10.28亿元，同比增长10.28%，其中上海器械集团收入5.67亿元，同比下降3.90%，主要与生产线进行技改影响经营有关；上海中优收入5.24亿元，同比增长25.06%，继续快速增长。另外苏州中医器械业务收入2.14亿元，同比增长22%，AED医疗急救全球业务收入1.35亿，国内市场增速在180%以上。
        综合毛利率比较平稳，销售费用率有所提高。
        毛利率方面，公司2018年综合毛利率为39.83%，同比提高0.17百分点，其中家用医疗、医用呼吸与供氧和医用临床毛利率分别为35.64%、46.43%和47.97%，同比提高4.04、（-1.41）和（-3.08）百分点。期间费用方面，销售费用率同比提高，管理费用和财务费用都有所下降，其中销售费用率为12.83%，同比提高1.54百分点，细分来看主要是销售售后与服务费用、天猫平台费和办公费同比大幅增长。而财务费用率由去年同期的0.33%下降至2018年的（-0.73%），主要是报告期内美元升值所致。另外2018年经营活动产生的现金流量净额比去年同期增长229.68%，主要是公司加大应收账款回收力度，再加上收到政府补助有关。
        维持“推荐”评级。
        我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.87元、1.03元和1.23元，PE分别为29倍、24倍和20倍，估值水平处于合理水平。不过考虑到医疗器械广阔的空间和公司龙头优势，再加上销售实力强劲，业绩有望稳定增长，维持“推荐”评级。
        风险提示：
        产品降价压力；费用快速增长；整合效率不达预期等。