华泰证券-恒逸石化-000703-油价波动拖累Q4业绩，炼化项目稳步推进-190418

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        2018  年净利同比增16%，低于市场预期
        恒逸石化于4  月17  日发布2018  年年报，公司2018  年实现营收849.5  亿元，同比增28.8%，净利润19.6  亿元，同比增16.5%，低于市场预期。按照28.42  亿股的最新股本计算，对应EPS  为0.69  元。其中Q4  实现营收241.2  亿元，同比增40.3%，净利润-2.4  亿元。公司拟每10  股派3  元。我们预计公司2019-2021  年EPS  为1.20/1.76/2.18  元，维持“增持”评级。
        聚酯板块量价齐升带动业绩增长
        报告期内，嘉兴逸鹏/太仓逸枫/双兔新材料于12  月并表，公司聚酯板块销量同比增54%，据百川资讯，华东地区涤纶长丝POY/FDY150D/DTY68D18  年均价分别上涨15%/12%/7%，公司聚酯业务营收同比增79.6%至250.1  亿元，毛利率下降1.0pct  至9.1%。子公司恒逸有限/恒逸高新/恒逸聚合物/嘉兴逸鹏/太仓逸枫/双兔新材料净利为11.9/3.6/1.0/1.1/1.3/2.2  亿元，同比分别变动64%/-26%/-57%/38%/550%/5%。
        PTA  价差扩大助益业绩，己内酰胺业务运营良好
        2018  年公司实现PTA  销量495.6  万吨，同比增0.5%，据百川资讯，华东地区PTA  年均价同比上涨25%至0.64  万元/吨，且PTA-PX  年均价差同比扩大61%，公司PTA  业务营收同比增3.5%至174.9  亿元，毛利率提升1.6pct  至6.5%，浙江逸盛/逸盛大化/海南逸盛实现净利6.5/8.1/4.6  亿元，同比增89%/406%/757%。此外，公司己内酰胺销量同比增13%至31.8万吨，联营公司巴陵恒逸实现净利3.36  亿元，同比降1%。报告期内公司销售/管理/财务费用率同比分别上升0.1/0.3/0.4pct  至0.4%/0.9%/0.9%。
        油价波动影响Q4  业绩，近期PTA-涤纶产业链企稳回升
        受油价大幅波动影响，18Q4  华东地区PTA  均价环比Q3  下滑11%至0.68万元/吨，PTA-PX  价差环比Q3  下滑89%，聚酯价格亦显著下行，公司于Q4  计提资产减值损失1.26  亿元（主要是存货跌价损失），导致单季度亏损并拖累全年业绩。伴随下游旺季来临，据百川资讯，目前华东地区PTA  价格为0.66  万元/吨，PTA-PX  价差为903  元/吨，相比18  年底低点分别回升9%/95%；涤纶长丝DTY150D  价格较18  年底已回升7%至1.06  万元/吨。
        文莱炼化项目建设进入收尾阶段
        截至2018  年末，文莱项目累计投资30  亿美元，建设进度达93%，目前工艺管道安装接近尾声，部分公用工程已开车运行，公司预计项目于19Q2投料试车，Q3  进入商业运营，届时公司产业链一体化程度将显著提升。
        维持“增持”评级
        我们预计公司2019-2021  年净利润34/50/62  亿元，  对应EPS1.20/1.76/2.18  元，基于可比公司2019  年平均13  倍PE，考虑炼化项目成长性，给予公司2019  年15-17  倍PE，对应目标价18.00-20.40  元（原值16.77-19.35  元），维持“增持”评级。
        风险提示：炼化项目建设进度不达预期风险、原油价格大幅波动风险。