华泰证券-中宠股份-002891-国内外齐头并进，宠物高成长标的-190418

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        国内市场投入拖累业绩，维持“增持”评级
        公司公布18  年年报以及19  年第一季度报告，1）18  年，公司实现收入14.12亿元，yoy+39.09%，实现归属上市公司股东净利润0.56  亿元，yoy-23.39%。单季度看，2018Q4，公司实现收入4.02  亿元，yoy+39.14%，实现归属上市公司股东净利润0.14  亿元，yoy+1.05%。2）2019Q1,公司实现收入3.81亿元，yoy+37.45%，实现归属上市公司股东净利润0.07  亿元，yoy-45.75%。低于我们预期。我们预计，2019-21  年，公司净利润0.89  亿元、1.27  亿元以及1.90  亿元。参照19  年佩蒂29  倍的PE，我们给予公司19  年40~43倍PE，对应19  年目标价35.60-38.27  元，维持“增持”评级。
        市场端销售有力，销售&研发费用拖累公司业绩
        自2017  年上市以来，公司便以海外市场为基础，着手布局国内市场。从销售端看，公司市场端进攻性十足，2018  年和2019Q1，公司收入均录得35%以上的增速。其中，2018  年公司国内市场实现销售收入2.51  亿元，yoy+69.59%。但是，国内市场的开拓需要大量费用的投入，导致公司2018年和2019Q1，盈利出现较大幅度的下滑。具体看，2018  年和2019  年Q1，公司销售费用1.40  亿元以及0.32  亿元，同比增加107.21%以及99.76%。此外，研发费用的大幅增加也是业绩下滑的因素之一，2018  年和2019Q1，公司研发费用同比增幅达到1349.21%和424.75%
        持续推进营销渠道建设，全面完善国内外市场的开拓
        2018  年，公司先后与阿里巴巴以及苏宁达成战略合作，积极推进国内市场线上渠道以及新零售模式的建设。并且，公司先后组建南京云吸猫、中宠颂智以及威海好宠等电商团队重点推进线上渠道的拓展。2019  年，公司还与京东签订战略合作备忘录，至此实现国内主要电商平台的全布局。与此同时，公司积极推进全球化战略布局，2018  年，公司收购新西兰宠物食品公司The  Natural  Pet  Treat  满足市场对高端宠物食品的需求，在荷兰设立Wanpy  EuropePetfoods  B.V.，负责公司产品在海外的销售以及市场的开拓，实现公司对国内外宠物食品产业资源整合能力的提升。
        国内市场开发持续推进，维持“增持”评级
        我们预计，2019-21  年，公司净利润分别为0.89  亿元、1.27  亿元以及1.90亿元。参照2019  年佩蒂29  倍的PE  水平，2018  年是公司国内团队、渠道搭建的第一年，综合考虑国内宠物行业较大的成长空间以及公司2018  年国内销售实现的突破，我们认为2019  年公司国内业务会较2018  年更进一步，我们给予公司2019  年40~43  倍PE，对应2019  年目标价35.60-38.27元，维持“增持”评级。
        风险提示：海外市场竞争加剧，原材料价格波动以及汇率波动。