浙商证券-美盈森-002303-2018年报点评：商誉计提完毕，开启工业4.0新征程-190410

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        2018  年营收同比增13.7%，净利润同比增15.2%
        公司发布2018  年报，2018  年实现营收32.5  亿，同比增长13.7%；分产品看，轻型包装实现营收22.8  亿，同比增长8.6%；中型包装同比增长8.6%至1.44  亿；第三方采购同比增31%至6.95  亿。分季度看，2018  年四季度公司的营收同比增速仅7.9%，较前三季度有所放缓，我们分析主要是两个方面所致，其一、2018年四季度因宏观经济形势较为疲软，公司的客户主动去库存，令公司的包装订单增速放缓；其二、公司为了控制应收账款风险，主动放弃了一部分订单。鉴于2019  年1-2  月，国内宏观经济数据依然较弱，2019  年3  月宏观经济数据已经有所改善，我们判断公司的营收增速有望在2019  年一季度见底，从二季度开始逐渐改善。
        2018  年公司实现归母净利润4  亿，同比增长15.2%，折合EPS  为0.26  元。2018年公司分配预案为每10  股分红2  元（含税）。
        2018  年毛利率同比降2.1  个百分点，期间费用率同比减少2  个百分点
        2018  年公司的毛利率为32.4%，同比降低2.1  个百分点。分产品看，轻型包装毛利率同比减少2.4  个百分点至32.2%；重型包装毛利率同比降低6.7  个百分点至31.9%。
        2018  年公司的期间费用率为16.9%，同比降低2  个百分点；其中销售费用率为7.3%，同比降低0.4  个百分点，主要原因是公司的销售人员总薪酬减少，2018年公司的销售人员数量为342  人，2017  年为451  人。2018  年管理费用率（含研发费用）为10.2%，同比减少1  个百分点，主要原因是公司管理人员的总薪酬减少，2018  年公司的管理、技术和财务人员总量为1300  人，2017  年总量为1653人。期间费用率的降低主要是公司精简人员数量，提升企业人均绩效。
        商誉减值完毕，新一轮工业4.0  扩张将于二季度加速
        2018  年公司将账面剩余的近3000  万商誉全部计提，至此2013  年收购金之彩所产生的商誉全部计提完毕。2018  年金之彩亏损3158  万，2018  年公司通过诉讼方式，完成了深圳金之彩下属2  家主要子公司的法定代表人变更工作，我们判断美盈森对金之彩的掌控能力在2019  年将得到进一步提升，我们判断2019  年金之彩大概率将减少亏损。
        继2018  年10  月公司位于东莞的工业4.0  工厂投产，公司开启了新一轮工业4.0扩展，预计刘安、长沙和成都三个工业4.0  工厂将在今年2-3  季度开始投入生产，未来公司将通过加大工业4.0  先进产能的投入，提升人均产值，在包装行业份额集中的大趋势之下，通过人均生产效率的大幅提升，获取更多市场份额。。
        2019  年业绩增长有望加快，估值较为便宜，维持买入评级
        我们预计公司2018-2019  年EPS  分别为0.33  元、0.4  元，当前股价对应PE  分别为19  倍和16  倍，维持买入评级。
        风险提示：新产能爬坡进度低于预期，宏观经济再度疲软。