中泰证券-三利谱-002876-利润拐点渐行渐近，定增扩产再拓空间-190418

《中泰证券-三利谱-002876-利润拐点渐行渐近，定增扩产再拓空间-190418（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中泰证券-三利谱-002876-利润拐点渐行渐近，定增扩产再拓空间-190418（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        投资要点
        事件：公司发布  2018  年年报，实现收入  8.83  亿元，同比增长  7.99%；实现净利润  2770  万元，同比下降  66.31%；扣非后净利润  727  万元，同比下降88.43%；公司公布定增方案，计划发行不超过  1600  万股，募资总额不超过11  亿元，投资超宽幅偏光片产线，其中董事长计划认购不低于  4000  万元。
        合肥投入及汇率波动影响  18  年利润，19  年  Q2  有望迎来明显改善：18  年因为合肥工厂准备大规模投产，自年中开始大规模增加员工人数，但是直到接近年底大尺寸产品才开始大规模量产，利润拖累较大，亏损幅度达到  2736  万元，较  17  年增加近  2000  万元；同时因外币升值，导致公司出现汇兑损失（1277万元）及原材料成本上升（影响毛利率），上述两点是导致公司业绩出现较大幅度下滑的主要原因；分季度看，Q4  实现收入  2.37  亿元，扣非后亏损  397万元，主要是  Q4  计提了  668  万减值准备导致亏损，加回后较  18  年  Q3  有明显好转，从毛利率上也能看出，Q4  单季度毛利率  16.51%，环比  Q3  增长  1.64个  pct。虽然公司  Q1  预告亏损  1200-1500  万元，但我们判断，Q2  利润有望迎来向上拐点，判断依据主要是，Q1  扰动因素会得到消除，另外一方面，自年初以来偏光片供应持续偏紧，海外厂商调整价格动作频频，部分产品价格调整有望在二季度见效，带动公司盈利能力迎来向上拐点。从量化数据来看，公司小尺寸偏光片产品原材料成本/收入约在  45-55%左右；大尺寸偏光片产品原材料成本/收入约在  65-75%左右，二季度手机出货量迎来旺季，拉动中小尺寸偏光片需求，在不考虑部分产品价格有所调整的情况下，如二季度小尺寸产品收入增量达到  5000  万元左右，有望增加毛利润  2250-2750  万，如大尺寸产品产品收入增量达到  4000  万左右，有望增加毛利润  1000-1350  万元左右，驱动公司利润有望迎来明显向上拐点。
        在手产能对应  30  亿收入，3  年高成长有望启动：公司从业务层面，过去两年其实一直在进步，只是因为汇率、合肥工厂加大投入等因素导致报表不佳，目前合肥产能上量顺利，后续结构进一步优化，提高  43  寸  TV、笔记本电脑等更高附加值产品占比，届时  1600  万平米产能，对应满产收入有望达到  8-10  亿；同时预计龙岗产线  19  年底有望投产，20  年开始爬坡，  21  年大幅贡献业绩，届时会承接更多高价值的小尺寸产品订单，满产对应收入可达到  10  亿元以上；再加上现有公司部分，全部满产后，公司收入规模有望达到  30  亿元左右。我们对比公司与台湾厂商成本构成，公司在折旧与人工成本上能够较台湾企业低10%左右，及时考虑到部分价格折让，公司大尺寸产品良率爬坡到正常情况后，净利率有望达  7-8%，盈利能力依然较强，且  19  年以来偏光片行业景气度明显走高，利润率毋需担忧，30  亿收入有望实现  2.5  亿以上利润。
        定增募资加码超宽幅产线，长期潜在空间上看  50-100  亿收入：国内下游面板厂商崛起，国产偏光片替代迎加速，参考台湾偏光片产业发展历史来看，其本土三大家（力特、明基、奇美）合计供给常年维持在  45%左右，考虑到  2018-20年间国内高世代面板线进一步加速投产，国内偏光片市场规模有望从  2017  年的  150  亿元成长至  2021  年的  300  亿元左右，市场需求依然在快速增长。参考台湾本土化配套率以及外资在国内建厂进度，长期来看，国内偏光片行业本土化配套空间有望达到  130-150  亿元左右。目前偏光片国产化主要玩家包括三利谱、盛波光电，从产业格局来看，三利谱目前卡位优势更强，如后者  2.5m  产线进展不顺，三利谱潜在出货空间可达  0.9-1  亿平米，对应  100  亿收入规模；如果盛波顺利建成  2  条  2.5m  产线，对应公司潜在出货规模预计在  6000  万平米左右，对应收入  60  亿元左右。公司此次拟定增投入超宽幅产线，投产后总产能将达  6000  万平米以上，且有望进一步增强公司在  43  寸等产品的成本优势，同时将公司的规模化产能延伸至  65  寸及以上高毛利产品中，有望带动公司再上台阶。同时董事长参与认购，体现了对公司未来发展信心，另一方面，公司依托自身技术，不需要缴纳技术转让费，同时设备能力强，投资额较竞争对手更低，有望进一步强化成本端竞争优势。
        投资建议：二季度利润有望迎来向上拐点，定增加码超宽幅产线，强化竞争进一步提升未来成长潜力，我们预计公司  2019/20/21  年净利润为  0.83/1.65/2.33亿元，增速  201%/98%/41%，EPS  为  1.04/2.07/2.91  元，对应  PE  为  40/20/14倍，“买入”评级。
        风险提示：人民币汇率短期大幅贬值、合肥厂产品结构调整进度低预期。