民生证券-克明面业-002661-2018年报及2019年一季报点评：产品结构持续优化，成本控制力不断加强-190419

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        一、事件概述
        4  月18  日，公司发布2018  年年报及2019  年1  季报。2018  年公司实现营业收入28.6  亿元，同比+26%；实现归母净利润1.9  亿元，同比+65%；基本EPS0.56  元，拟每10  股派发现金股利2.5  元。2019Q1  公司实现营业收入7.9  亿元，同比+18%；归母净利润0.6  亿元，同比-17%；基本EPS0.19  元。
        二、分析与判断
        18  年业绩增长平稳，销售费用控制良好，财务费用上升明显；19Q1  新品导入与财务费用上升拖累利润增速
        18  年公司实现营收29  亿元，同比+26%，Q4  单季度营收8.6  亿元，同比+28%；公司归母净利润1.9  亿元，同比+65%，Q4  单季度净利润0.2  亿元，同比+52%，Q4  单季度业绩同比增速与全年差距不大。公司全年销售费用率11%，同比-0.4个百分点，Q4  单季度销售费用率13%，同比+0.1  个百分点；全年财务费用率1.5%，同比+0.9  个百分点，Q4  单季度财务费用率2.3%，同比+1.8  个百分点；全年毛利率23.6%，同比+0.9  个百分点，Q4  单季度毛利率21.9%，同比-0.03个百分点。整体看，18  年公司营收增长平稳，受益政府补助与毛利率提高，利润增速快于营收增速；全年销售费用率控制良好，同比下降明显；受发行公司债、短期借款上升等因素影响，财务费用率提高较大。
        19Q1，公司实现营收/净利润分别为7.9/0.6  亿元，同比+18%/-17%；毛利率21%，同比-4.4  个百分点；销售费用率7.4%，同比-2.4  个百分点；财务费用率2.0%，同比+1.3  个百分点。19Q1  公司归母净利润增速同比下滑的原因主要是促销力度加大使毛利率同比下降明显；财务费用同比上升拖累利润增速。我们预计未来随着新品导入完成，促销力度将有所降低，后3  个季度毛利率将出现回升。
        产品端稳步推进新品研发与在产品放量，成本端加强原材料自给率
        18  年公司米面制品销售51.5  万吨，同比+23%；其中全国三大策略开展贡献销量超10  万吨，同比+6  万多吨，占比增量超60%。产品端，18  年公司通过三方面措施优化产品结构：第一，完善在产品并积极研发新产品，18  年已完成挂面新配方测试、完成长沙干挑面研发并上市、完成新疆拉条子研发并进入试生产；第二，大力开发湿面业务，18  年湿面营收同比+50%。第三，加强五谷道场与现有生产基地的业务协同。我们预计19  年公司将继续优化产品架构，华夏一面、儿童面等高毛利挂面将放量；乌冬面、生鲜面等将加快导入。成本端，公司一方面通过小麦收储加强原材料自给率；一方面加强生产基地建设，18  年延津基地20  万吨面粉生产线达产，为挂面、湿面、方便面工厂提供40%以上面粉；同年新疆工厂正式投产，缓解优质小麦采购瓶颈，助力毛利率进一步提升。
        公司债发行顺利解决资金瓶颈，引入国资股东完善公司治理
        18  年公司顺利发行公司债券，募集资金4  亿元，全部用于补充运营资金，长期看，该融资有助于完善现金规模与整体经营规模配比。18  年12  月，控股股东将3237  万股（占公司总股本的9.75%）公司股份转让给湖南省资产管理有限公司，后者控股股东为湖南财信金融控股集团，为国资背景股东。此次引入新股东将进一步完善公司股东结构，利于长远发展。
        三、盈利预测与投资建议    
        预计19-21年公司实现营业收入34/40/47亿元，同比+20%/+18%/+16%；实现归母净利润2.3/2.7/3.2亿元，同比+22%/+20%/+19%，对应EPS为0.68/0.82/0.98元，目前股价对应PE为23/19/16倍。目前食品综合行业整体估值为32倍，公司估值低于行业估值，未来成长稳定性较高。综上，维持"推荐"评级。  
        四、风险提示：    
        米面产品市场接受度下降，财务费用失控，食品安全问题等。