华创证券-恒逸石化-000703-2018年报点评：业绩符合预期，文莱项目进入收尾阶段-190419

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????????事项：
????????公司发布??2018??年年报，营业收入??849.48??亿元，同比增长??28.79%；归母净利润19.62??亿元，同比增长??16.47%；EPS??为??0.80??元，拟向全体股东每??10??股派发现金红利人民币??3.0??元（含税）。四季度单季营业收入??241.18??亿元，同比增长27.82%；归母净利润-2.43??亿元，同比下滑??172.81%。
????????评论：
????????产品产销稳步增长，业绩符合预期。报告期内子公司浙江逸盛净净利润??6.49亿元，PTA??产销量分别为??496.33??万吨和??495.62??万吨；控股子公司聚酯产品产销量分别为??333.18??万吨和??325.8??万吨；合营企业恒逸己内酰胺净利润??3.33??亿元，报告期内己内酰胺依然保持满负荷生产，产销量分别为??32.26??万吨和??31.82万吨。2018??年??Q4??油价大幅下跌导致聚酯产业链价差缩窄及库存损失，四季度单季度亏损??2.43??亿元。报告期内财务费用同比增长??154.46%，主要原因是公司融资规模扩大，利息支出增加，以及汇率波动导致汇兑损失增加。
????????PTA??供需紧平衡，盈利水平持续改善。2019??年国内??PTA??新增产能仅为新凤鸣220??万吨和恒力??PTA-4??项目??250??万吨，预期投产在四季度，产量增量有限；下游聚酯维持高开工率，产能进入新扩张周期，预计全年聚酯产量新增在??7-8%左右。随着恒力炼化、浙江石化等炼化项目逐步投产，PX??或出现结构性下跌，产业链利润有望向??PTA??环节倾斜。PTA??供需与成本基本面持续改善，盈利水平有望维持高位。公司参控股??PTA??产能约??1350??万吨/年，业绩有望迎来爆发。
????????横向并购扩张聚酯产能，均衡产业链布局。公司持续开展聚酯产能并购整合，推进产能结构优化调整。目前公司聚酯参控股产能??630??万吨（长丝产能??415万吨，瓶片产能??150??万吨，短纤产能??65??万吨），功能化高附加值产品逸钛康等产品已颇具规模。近期公司成功竞拍逸达新材料，短纤产能将增加至??64??万吨。公司将进一步扩大聚酯产能，未来??3-5??年有望扩大至??1000??万吨，巩固聚酯行业龙头地位。
????????文莱项目进入收尾阶段，实现全产业链一体化布局。通过文莱??PMB??项目的实施，公司形成上下游炼化一体化产业格局。截至本报告披露日，项目已累计发生建设期投资额??30.1??亿美元，项目总体建设进度累计完成??92.78%，预计2019Q2??投料试车，届时将全面打通石化-化纤全产业链。
????????盈利预测、估值及投资评级。考虑到聚酯产业链景气同比下滑，调整盈利预测。我们预计??19-21??年公司归母净利润??38.12/47.26/60.46??亿元（原??19/20??年预测值为??49.2/58.1??亿元），对应??EPS??1.34/1.66/2.13??元，对应??PE??11/9/7??倍。行业估值中枢整体上移，文莱炼化项目投产在即，给予??2019??年??16??倍??PE，对应目标价21.44??元，维持“推荐”评级。
????????风险提示：油价大幅波动；文莱项目进展不及预期。